かねてから金融緩和策に懐疑的な議論を繰り広げている*1ウィリアム・ホワイト（William White）が表題のINET論文（原題は「Why The Monetary Policy Framework in Advanced Countries Needs Fundamental Reform」）を書いている（H/T Mostly Ecoomics）。
以下はその要旨。
The objective pursued by most central banks in recent decades has been a low level of inflation. Since inflation was believed to respond to changes in unemployment, this implied a primary focus on labor markets and output gaps in the “real” economy when setting monetary policy. In contrast, “financial” sector developments were thought to be of no great importance.
It is argued in this paper that monetary policy should be guided much more by financial sector developments (credit and debt) and much less by near term targets for inflation. This argument is first supported by an empirical review of the negative outcomes produced by the current policy framework; in particular, financial bubbles have created ever larger bubbles which threaten future growth prospects. A second level of support is provided through questioning the need for and the effectiveness of easy money, and through pointing out its many unintended and dangerous consequences.
An alternative monetary policy framework would begin with the observation that an economy is a complex, adaptive system like many others in nature and society. From this perspective, arguments for introducing a “narrow money” regime need more attention.
（拙訳）
ここ数十年に大半の中銀が追求してきた目標は、低水準のインフレであった。インフレは失業率の変化に反応すると考えられているため、このことが意味するのは、金融政策の設定の際、「実体」経済の労働市場と生産ギャップに主たる力点が置かれる、ということである。対照的に、「金融」部門の推移はあまり重要でないと考えられてきた。
本稿では、金融政策は金融部門の推移（信用と債務）をもっと指針とすべきで、短期のインフレ目標はそれほど指針とすべきでない、と論じる。この議論はまず、現行の政策の枠組みによりもたらされた負の結果の実証的な総括によって裏付けられる。特に、金融バブルは常に以前よりも大きなバブルを生み出し、それによって将来の成長展望が脅かされる。第二の裏付けは、緩和的な資金の必要性と効果への疑問、ならびにそれがもたらす数多くの意図せざる危険な結果を指摘することを通じて提示される。
代わりとなる金融政策の枠組みは、自然や社会の他の多くのシステムと同様に経済が複雑で適応的なシステムである、という所見から始まる。この観点からすると、「ナローマネー」レジーム導入の議論はもっと注目されるべきである。
「金融政策は金融部門の推移（信用と債務）をもっと指針とすべきで、短期のインフレ目標はそれほど指針とすべきでない」というのは、ここでリンクしたラジャンやブルナーメイヤーが批判的に考察した「financial dominance」*2を寧ろ積極的に推進する立場と言えそうである。
「ナローマネー」について本文ではこちらの論文や以下の本を参考文献として挙げている。
金融システムを金融危機に対し頑健にすべし、という議論はリーマンショック後にも盛んになったが（例えば「金融システム工学 - himaginary’s diary」で紹介したマイケル・スペンスの議論や、コトリコフなどが中心として唱えられたナローバンク論*3）、最近は下火になった感がある。緩和的な金融政策に一貫して批判的な姿勢を示してきたホワイトが、今になってそうした議論を前面に打ち出すというのも面白いと言えば面白い。
*1:cf. この夏のdis金融緩和 - himaginary’s diary。
*2:この言葉やそれらの論考にホワイトは言及していないが。
*3:cf. ガイトナー・プラン＝コトリコフ、サックス、カバレロ、スペンスの見方 - himaginary’s diary、コント：ポール君とグレッグ君（2010年第4弾） - himaginary’s diary、コトリコフの銀行改革案 - himaginary’s diary。
