と題したエントリ（原題は「Was Volcker disinflation actually Burns disinflation?」）でMostly Economicsが、リッチモンド連銀のThomas A. Lubik、Christian Matthes、Tim Sablikが書いた小論を紹介している。
以下はその小論の要旨。
Economists often describe the Great Inflation of the 1970s as a failure of the monetary policy actions of the Federal Reserve under Chairman Arthur Burns. According to conventional wisdom, when Paul Volcker became chairman of the Fed in 1979, he implemented changes that ushered in a period of disinflation. This Economic Brief challenges this standard narrative in two ways. First, it argues that the “Volcker disinflation” had its roots in 1974. And second, Volcker’s actions were the culmination of a gradual shift in policy that began under Burns rather than an abrupt shift.
（拙訳）
経済学者は、1970年代の大インフレ期を、アーサー・バーンズ議長の下におけるFRBの金融政策の失敗として描写することが多い。一般的な話では、1979年にポール・ボルカーがFRB議長になって実施した政策変更により、インフレ抑制期がもたらされたとされている。本小論ではその標準的な話に2つの点で挑戦する。第一に、「ボルカーのインフレ抑制」は1974年に端を発している、と論じる。第二に、ボルカーの政策は突然の変更ではなく、バーンズの下で始まった漸次的な政策変更の頂点であった。
以下は分析に関する説明。
In order to better understand why the transition from the Great Inflation to the Great Moderation occurred when it did, two of the authors of this article (Lubik and Matthes) developed a model for analyzing how the Fed sets monetary policy and how these monetary policy decisions relate to economic outcomes.3
In this model, the Fed faces two important limitations. First, policymakers at the Fed are unable to directly observe the true structure of the economy. Instead, they learn about the economy by observing economic outcomes over time and updating their beliefs. Economic volatility, caused by shocks like those that occurred in the 1970s, can actually make it easier for the Fed to learn because it provides a greater number of different data points that the Fed can use to infer the true structure of the economy.4 This learning process is complicated by the Fed’s second limitation, however. Its observations and decisions are based on initial data releases, which are subject to measurement errors. When real-time data contain large errors, the Fed is more likely to misinterpret the state of the economy and choose the wrong policy response.5
Applying real-time data to their model, Lubik and Matthes confirm that the shift toward appropriate, more anti-inflationary monetary policy occurred in the early 1980s, which coincides with the start of the Great Moderation. But their model also identifies an earlier period of appropriate policy starting in late 1974. They argue that this earlier policy shift laid the foundation for the Volcker disinflation.
...Lubik and Matthes’ model shows that the Fed’s response was enough to put the economy on a stable path toward lower inflation, which lasted for roughly a year. But in part because of the Fed’s tightening, the economy dipped deeper into recession. The initial data from the first quarter of 1975 suggested a 10 percent loss (annualized) in GDP. At the same time, initial data suggested that inflationary pressures were contained. These early reports turned out to be false. The GDP numbers were later revised to a loss of about 5 percent, and inflation would rise again throughout the decade. But the initial data, coupled with political pressure to stimulate the economy, shook the Fed’s resolve as seen through the lens of Lubik and Matthes’ model.
In 1975, the Fed pulled back on its disinflationary stance, but not completely. Lubik and Matthes’ model shows that while the Fed’s responsiveness to inflation declined, it gradually moved toward a more predictable and disinflationary policy throughout the rest of the 1970s. Looking at the Fed’s long-run responses to inflation and changes in output — as modeled by Lubik and Matthes — the Volcker disinflation doesn’t appear to have been a dramatic shift in policy. Rather, it was the consistent follow-through of a gradual shift in the Fed’s inflation response that began in 1974. (See Figure 1.)
（拙訳）
大インフレ期から大平穏期への移行があの時期に起きた理由をより良く理解するために、本稿の著者の2人（ルビックとマッテス）は、FRBがどのように金融政策を設定するか、およびその政策決定がどのように経済的帰結と関連するか、を分析するモデルを開発した*1。
このモデルでは、FRBは2つの大きな制約に直面する。一つは、FRBの政策当局者が経済の真の構造を直接に観測できないことである。彼らは、時間を掛けて経済的帰結を観測することによって経済について学習し、自分の考えを更新する。1970年代に発生したようなショックがもたらす経済の変動は、実際のところ、FRBの学習を容易にする。というのは、経済の真の構造を推定するためにFRBが利用可能な相異なるデータポイントをより沢山提供するからである*2。しかし、この学習過程はFRBの第二の制約によってややこしくなる。FRBの観測と決断はデータの最初の公表に基づいているが、それには計測誤差がある。リアルタイムのデータが大きな誤差を含んでいる時、FRBが経済の状態を誤解し、誤った政策対応を選択する可能性が高くなる*3。
リアルタイムデータを自分たちのモデルに当てはめることにより、ルビックとマッテスは、より適切かつよりインフレ抑制的な金融政策へのシフトが1980年代初めに起きたことを確認した。それは大平穏期の始まりと一致している。しかし彼らのモデルは、適切な金融政策の開始が1974年の終わりというより早い時期であったことも確認した。彼らは、この早期の政策シフトがボルカーのインフレ抑制の基盤を築いた、と論じている。
・・・ルビックとマッテスのモデルは、FRBの対応は経済を低インフレへの安定軌道に乗せるのに十分であったことを示している。その対応はほぼ1年続いた。しかしFRBの引き締めが一因となり、経済はより深刻な景気後退に沈んだ。1975年第一四半期の最初のデータは、GDPで（年率）10%の減少を示した。また当初のデータは、インフレ圧力が抑え込まれたことを示した。それらの初期の値は誤りであったことが後に明らかとなった。GDPの数字は後で約5%の減少に修正され、インフレは1970年代を通じて再び上昇し続けることになった。しかし当初のデータは、経済を刺激すべしという政治的圧力と相俟って、ルビックとマッテスのモデルから見たFRBの決意を揺るがした。
1975年にFRBはインフレ抑制的なスタンスを撤回したが、完全にではなかった。ルビックとマッテスのモデルは、FRBのインフレへの反応度は低下したものの、それ以降の1970年代を通じてより予測可能性が高くよりインフレ抑制的な政策に徐々に移行していったことを示している。ルビックとマッテスがモデル化した、インフレや生産の変化へのFRBの長期の反応を見ると、ボルカーのインフレ抑制は政策の劇的な変更には見えない。むしろ、1974年に始まったFRBのインフレ対応への緩やかな変更をその後も継続したものと言える（図1参照）。
この後、小論では、1980年代にはインフレのリアルタイムデータが過大に出る傾向があったことを指摘し、それがボルカーのインフレ抑制政策を強めた、と論じている。その点でバーンズはボルカーよりも不運であった、という。
ただ、上記の図を見ると、インフレへの長期反応係数が上昇に転じたのは1978年頃であり、それまではむしろ低下傾向にある。また、1975年頃に1を切った同係数が再び1を上回った（＝インフレ率の1ポイント上昇に対し1ポイント以上の金利引き上げで応じるようになった）のはボルカー就任時（cf.図の灰色の期間がボルカー時代）である。従って、データの当初公表値における計測誤差という点でバーンズが不運であったというのはその通りかもしれないが、1974年にインフレ抑制が始まった、というのはややオーバーステートメントという気がする。
*1:原注：Thomas A. Lubik and Christian Matthes, “Indeterminacy and Learning: An Analysis of Monetary Policy in the Great Inflation,” Journal of Monetary Economics, September 2016, vol. 82, pp. 85–106. A working paper version is available online.
*2:原注：Many papers have used learning models to explain the Fed’s actions during the Great Inflation. See for example, Timothy Cogley and Thomas J. Sargent, “The Conquest of US Inflation: Learning and Robustness to Model Uncertainty,” Review of Economic Dynamics, April 2005, vol. 8, no. 2, pp. 528–563. A working paper version is available online.
*3:原注：Some economists have noted that real-time measurements of the output gap (the difference between the economy’s potential and actual growth) worsened in the 1970s, leading to large data adjustments after the fact. See Athanasios Orphanides, “The Quest for Prosperity Without Inflation,” Journal of Monetary Economics, April 2003, vol. 50, no. 3, pp. 633–663. A working paper version is available online.
