前回エントリで紹介した論文で参照されていた2004年のBIS論文では、デフレを表題の3種類に分類していた。論文のタイトルは「Back to the future? Assessing the deflation record」で、著者はClaudio BorioとAndrew J Filardo。
以下はその要旨。
The rhetoric of deflation has become more prevalent in policy circles and in the press despite the fact that deflation has been a rare phenomenon in modern fiat currency economies. To better understand the nature of deflation, this paper looks back to a period when deflation was a regular feature of the economic environment, across both time and a wide set of countries. One feature of the deflation record stands clear. During the 19th century and early 20th century, deflation was not generally associated with persistent and deep economic malaise. Most periods of deflation also appear to have been largely unanticipated, with interest rates rarely approaching their zero lower bound. One notable exception to this typical pattern was the Great Depression of the early 1930s, the event that nowadays colours current general perceptions of what deflationary episodes might look like. At the risk of oversimplification, one way to think about this broad sweep of history is that deflations come in three basic types: the good, the bad and the ugly. The paper then jumps forward in time, seeking to draw lessons from the past about the possibility of future episodes of deflation and their characteristics. In doing so, it pays particular attention to the similarities and differences in the monetary and financial regimes prevailing now and in the past. While great care should be taken in any such exercise, the paper concludes that certain features of the past can help to shed some light on the policy challenges that policymakers might face in the future.
（拙訳）
現代の不換紙幣経済ではデフレは稀になったという事実にも拘らず、デフレという言葉は政策界隈やマスコミで良く聞かれるようになった。デフレの性格をより良く理解するために本稿は、デフレが経済環境において定期的に生じる特徴であった時期を、時間を通じて、および、幅広い国の集合について振り返る。デフレの記録の一つの特徴は明確である。19世紀と20世紀初めにおいて、デフレは一般に、持続的で深刻な経済の沈滞と結び付いてはいなかった。デフレの大半の時期はまた、概ね予期されていなかったように思われ、金利がゼロ下限に近付くことは稀だった。この通常パターンの顕著な例外は、1930年代初めの大恐慌であり、この出来事が今日ではデフレという事象がどのようなものであるかの一般的な印象を形成している。過度の単純化のリスクを取って言うならば、このような幅広い歴史の概観について考える一つのやり方は、デフレは3つの基本形で現れる、というものである。即ち、良いデフレ、悪いデフレ、醜いデフレである。次に本稿は時間を一気に先に進め、将来にデフレが発生する可能性とその特性に関する教訓を過去から引き出そうと試みる。その際、現在と過去において主流の貨幣ならびに金融の制度の類似性と違いについて特に注意を払う。そうした試みはすべて非常に注意して行う必要があるが、本稿は、過去における幾つかの特徴は、将来に政策担当者が直面するであろう政策課題を解明する上で役立つ、と結論する。
以下は本文からの引用。
Finally, and as a corollary, there is in fact no reason to expect that deflations should necessarily be associated with economic weakness. This is the reason why observers have sometimes classified deflations into different types, depending on the context in which they take place (eg Bordo et al (2002) and Selgin (1997)). “Good” deflations would be those reflecting productivity improvements against the background of underlying or secular restraints on the growth of nominal demand.28 These might occur alongside higher growth, buoyant asset prices and a healthy rate of expansion of monetary and credit aggregates, reflecting the fact that lower prices would not impair profitability and cash flows. “Good”, or perhaps better “benign”, deflations might also be those transitory and mild declines in the aggregate price level linked to normal cyclical downturns in a low-inflation environment. The costs of such episodes would not be clearly distinguishable from those of similarly sized positive deviations of inflation from “price stability” objectives.29 “Bad” deflations would be those where the specific nominal rigidities played an important role in undermining economic activity or else where other concomitant developments resulted in serious economic weakness. The recent example of Japan could fall under this category. Extending such a terminology further, “ugly” deflations could best be thought of as those where deflationary forces conspired with the asymmetries to create a spiral of self-reinforcing disruptions, in a context in which the self-equilibrating mechanisms of the economy failed to work satisfactorily.30 The Great Depression of the interwar years could be considered a case in point.
（拙訳）
最後に、そして必然的な帰結として、デフレは経済的な弱さと結び付いているはず、と予想すべき理由は実は存在しない。それが、観測者が時にデフレを、発生した状況に応じて相異なる種類に分類してきた理由である（例 ボルドーら（2002*1）とセルギン（1997*2））。「良い」デフレは、基本的もしくは長期的な名目需要の抑制という状況にも拘わらず生じた生産性の改善を反映したもの、である*3。これは、物価の低下が収益性とキャッシュフローを妨げないという事実を反映して、高成長、資産価格の上昇、および貨幣と信用の総量の健全な伸び率での拡大とともに発生するかもしれない。「良い」――あるいは「良性の」という言葉の方が良いかもしれないが――デフレは、低インフレ環境で、全体の物価水準の一時的で小幅な低下が、通常の景気循環の下降局面と結び付いたものでもあるだろう。その場合のコストは、「物価の安定」という目的からインフレがプラス方向に同じくらい乖離した場合のコストと明確な差が付くことはないであろう*4。「悪い」デフレは、ある種の名目硬直性が経済活動などを損なう上で重要な役割を果たすもの、もしくは、他の同時に生じる事象が深刻な経済の弱体化をもたらすものである。最近の日本の事例はこの分類に当てはまるだろう。この用語法を拡張するならば、「醜い」デフレは、経済の自己均衡のメカニズムが満足に機能しない状況下で、デフレの力が、非対称性と相俟って、自己増強的な混乱のスパイラルを作り出すもの、と考えるのが最も良さそうである*5。戦間期の大恐慌はその典型例と考えられる。
これはデフレに関する3つの結論を記述した箇所の3つ目で、最初の2つはデフレの非線形性（名目賃金の下方硬直性やゼロ金利下限といった制約条件によって影響の大きさが変わる）と、経済の低迷との逆の因果関係の弱さ、ないし難しさ（デフレが経済の低迷をもたらす面もあるが、デフレ率が小幅に留まる場合はせいぜい症状として働くに過ぎない。とは言え、デフレ下では名目資産価格が低下しやすくなるので、デフレは避けなくても良いということにはならない）である。
最近、日本のデフレは経済停滞の原因ではなかった、だからアベノミクスをはじめとするデフレ対策はやり過ぎだったのだ、という言説を時に目にするが、過去のデフレについてのこうした検証と考察を踏まえると、そうした言説はゼロ金利下限の恐ろしさをあまりにも軽視しているようにも思われる（Shirakawa(2023)対白川(2002) - himaginary’s diaryで指摘した白川元日銀総裁のように、かつてはその恐ろしさを十分に認識していたと思われる人が、軽視に転じたように見える、というある意味興味深いケースもある）。また、そうした人の中には、当時のデフレ対策が現在のインフレや円安につながったのだ、ということを言う人もいるが、そうした言説は、デフレ期には貨幣の中立性が働いていたため金融政策がデフレに効かず、かつ、貨幣が中立的だったのでデフレは大した問題では無かったが、そうしたデフレ対策が終了した後になって突然貨幣が非中立的になり、かつ、その非中立的になった貨幣の集計量としてはマネーストックではなくマネタリーベースが機能するため、膨らんだ日銀のバランスシートがマネーストックを飛び越えてインフレや円相場に働き掛けるようになった、ということを暗黙裡に仮定しているように思われる（これもまた興味深い考え方であるが、仲間内以外では説得力に欠けるようにも思われる）。
*1:前回エントリで紹介した論文（この時点ではunpublished working paper）。
*3:原注：In a sense, this is the basis for Friedman’s (1969) optimum-quantity-of-money prescription for an economy with fully flexible prices, which calls for deflation at a rate equal to the real interest rate (ie nominal interest rates equal to zero). This conclusion is based on the view that fully anticipated deflation has no additional costs.
*4:原注：This, of course, begs the question of whether deflation at the rate of underlying productivity growth might not be a reasonable objective, as suggested by, for example, Selgin (1997). This would amount to stabilising wages rather than prices. Conceptually, the answer to this question depends, inter alia, on the relative downward rigidity of wages and prices (eg Keynes (1936) ), the potential information function played by wages and prices in the economy and, last but not least, concerns with the ZLB. Concerns with the ZLB would unambiguously favour a price stability objective. As discussed further below, as suggested by signs such as the recent upward adjustment to the inflation target range of the Reserve Bank of New Zealand and the controversy surrounding the lower bound of the ECB’s effective range, for the foreseeable future desired inflation rates will likely be low but positive numbers.
*5:原注：A further conclusion is that there is much that can be learned by comparing the costs of deflation in the pre-World War II period with those of disinflation in the subsequent historical phase. This results from the fact that some of the costs arise from mistakes in forecasting inflation rates, regardless of their level. However, we leave this line of enquiry to future research, focusing in what follows on deflation episodes only.
