前回エントリで触れたCoibion＝Gorodnichenko＝Ulateの研究へのブランシャールのコメントを紹介しておく。その冒頭でブランシャールは、研究内容を以下のようにまとめている。
The basic point of the note by Coibion et al is an extremely important one. Current methods of estimation of potential output do not distinguish between different sources of shocks behind output fluctuations. This is clearest with HP filters, which basically adjust estimated potential output slowly down if output has been weak for a while, or the natural rate of unemployment slowly up if the unemployment rate has been high for a while.
It could well be, however, that weak output is temporary, say, due to a bout of depressed animal spirits, and does not reflect a decrease in potential output. Or it could be the reverse: Weak output may reflect a financial crisis with long-lasting and perhaps even permanent effects on potential output. In the first case, the statistical approach will overestimate the decline in potential, and in the second, underestimate it.
We can thus think of two types of shocks. Those with a permanent effect on output, and those with only a temporary effect. As Danny Quah and I showed in a 1989 paper, under this assumption, one can recover the two shocks, and reconstruct the time series for output due only to the shocks with a permanent effect. If one is willing (and this is a separate step, mapping “permanent” to supply and “temporary” to demand) to call the first a “supply shock” and the second a “demand shock,” then the reconstructed time series based on the shocks with a permanent effect can be thought of as “potential output.” This is what the authors do. The results are attractive, and suggest the presence of some remaining output slack.
（拙訳）
コイビオンらのメモの基本的なポイントは、極めて重要なものである。現行の潜在生産力の推計方法は、生産の変動の背後にある様々な要因を区別していない。これはHPフィルタにおいて最も明確になっている*1。基本的にHPフィルタでは、弱々しい生産がしばらく続けば潜在生産力を緩やかに下方修正し、高い失業率がしばらく続けば自然失業率を緩やかに上方修正する。
しかし、生産の弱さが、例えばアニマルスピリットがしばらくの間抑えられたことによるもので、潜在生産力の減少を反映しているわけではなく、一時的なもの、ということもあり得る。あるいはその逆もあり得る。生産の弱さは、金融危機が潜在生産力に与えた長期的、ないし、ひょっとすると恒久的な影響を反映しているのかもしれない。前者の場合、統計的手法は潜在生産力の低下を過大評価し、後者の場合は過小評価することになる。
従って我々は、2種類のショックを想定することができる。生産に恒久的な影響を与えるものと、一時的な影響しか与えないものである。柯成兴と私が1989年の論文で示したように、この仮定の下では、2つのショックを取り出して、恒久的な影響を持つショックだけを受けた生産の時系列を再構築することができる。そして前者を「供給ショック」、後者を「需要ショック」と呼びたいのであれば（ただしこのように「恒久的」を供給、「一時的」を需要と対応させるのは、違う段階の話となる）、恒久的な影響を与えるショックに基づいて再構築された時系列データのことを「潜在生産力」と考えることもできる。それがメモの著者たちが行ったことである。結果は興味をそそられるものであり、生産の緩みがまだ残っていることを示唆している。
その上で、以下の但し書きについて注意喚起している。
The exercise comes with many warnings. Among them: There may be supply shocks that do not have a permanent effect. The computer will conclude incorrectly that they are demand shocks. While in fact they affect potential output for a while, their effect will not show up in the reconstructed series for potential output. Similarly, some demand shocks may affect potential output for a while: Their effect will also not show up in the reconstructed series. Rather than two shocks, there may be (and surely are) many supply shocks, many demand shocks, each of them with a different dynamic effect on output. Then, only under restrictive conditions will the “two shocks” approach capture the dynamic effects of both types of shocks.
All this to say: The exercise is clearly an improvement upon existing methods. But there are limits to it. Some of these limits can be addressed, by looking at more variables, and so on. Some not so easily. In short, it is a better tool, but it is not a magic one. It must be added to, not replace, the existing panoply.
（拙訳）
この結果は多くの注意書きを伴う。例えば、恒久的な影響を持たない供給ショックがあるかもしれない。その場合、コンピューターは、それらが需要ショックだと誤って判断してしまう。それらは潜在生産力にしばらくの間実際に影響を与えるかもしれないが、潜在生産力の再構築されたデータにはその影響が現れないことになる。同様に、需要ショックの中には潜在生産力にしばらくの間影響を与えるものがあるかもしれない。その影響もまた、再構築されたデータには現れない。あるいはショックは2種類ではなく、それぞれが生産に相異なる動学的影響を与える、多くの供給ショックと多くの需要ショックがあるのかもしれない（というより、あるに違いない）。その場合、「2種類のショック」手法が両ショックの動学的影響を捉えるのは、限定的な条件下のみ、ということになる。
ここで言いたいことは、基本的に今回の結果が既存の手法に対する改善であることは間違いないが、それには限界がある、ということである。もっと多くの変数を見るなどの対応によって対処できる限界もあるかもしれないが、それほど簡単に対処できない限界もある。つまり、改善されたツールではあるが、魔法のツールではない、ということである。既存の道具箱に追加するものであって、それを置き換えるものではない。
そして最後には、やっぱりインフレが指標としてベストだよね、というやや拍子抜けするようなことを書いている。
To me, the best tool remains the inflation signal, at least as far as the labor market, and unemployment, goes. Inflation is the canary in the mine, and a very reliable canary. If the labor market is too tight, if unemployment is below the natural rate, workers will ask for higher wages, firms will be willing to offer higher wages either to keep them or recruit new ones, firms will start increasing prices in order to cover higher marginal cost, etc.
Interpreting the song of the canary, i.e. knowing exactly what inflation rate to look at and in what way, is indeed difficult. What do higher wages mean? Higher relative to what? If relative to price expectations, how are they formed? Similarly, what do higher prices mean? Higher relative to marginal cost? How do we measure it? The signal may not emerge cleanly from a simple price-inflation Phillips curve. One needs to look more closely. But if one does not see wage or price pressure, it is a strong indication that the unemployment rate is still above or equal to the natural rate. To be concrete and topical, the fact that wage inflation remains so subdued makes me conclude that the U.S. natural rate of unemployment is closer to 3.5-4% than to the current CBO estimate of 4.6%. Where exactly is hard to know, but as unemployment gets lower, I shall be listening carefully to the canary.
（拙訳）
私にとっては、インフレのシグナルが依然として最善のツールである。少なくとも労働市場と失業率に関してはそうである。インフレは鉱山のカナリアであり、かつ、非常に信頼できるカナリアである。労働市場が逼迫し、失業率が自然失業率を下回れば、労働者は賃上げを求め、企業は労働者を確保するため、もしくは新規労働者を得るためにより高い賃金を進んで提示し、上昇した限界費用等を賄うために価格を上げ始めるだろう。
カナリアの歌を解釈すること、即ち、見るべきインフレ率がどれで、どのように見るべきか、を正確に知るのは、非常に難しい。賃金の上昇とは何を意味するのか？ 何に比べて上がっていると判断するのか？ もし価格予想に比べて、というならば、そうした予想はどのように形成されるのか？ 同様に、価格の上昇とは何を意味するのか？ 限界費用に比べて上がっている、と判断するのか？ その場合、限界費用はどのように計測するのか？ シグナルは、単純な価格インフレのフィリップス曲線では明確に出てこないかもしれない。より精緻に調べる必要があるのだ。だが、賃金や価格の上昇圧力が見られないのであれば、失業率が未だ自然失業率以上であるという強力な兆候となる。具体的かつ時事的な話をすれば、賃金インフレがこれほどまでに落ち着いていることから、米国の自然失業率は現行のCBO推計値の4.6%ではなく3.5-4%に近いのではないか、と私は結論している。正確な値を知るのは難しいが、失業率の低下時には、私はカナリアに注意深く耳を傾けたい。
ちなみにバーンスタインはこれを受けて、潜在GDP推計の限界についてのブランシャールの意見には同意するが、でもCoibion＝Gorodnichenko＝Ulateの研究結果は今のインフレと整合的だよね、と書いている。
