昨日紹介したIMFペーパーは、IMFアジア太平洋地域事務所 (OAP)のHPのサイドバー「Working Papers/Staff Discussion Notes/IMF Survey」でもリストアップされていた。そこには他に「The Curious Case of the Yen as a Safe Haven Currency: A Forensic Analysis」という論文もリストアップされている。こちらは昨年11月に出た論文だが、ぐぐってみると本石町日記さんがツイートで取り上げていた。著者の一人は昨日紹介した論文にも名を連ねていたDennis P. J. Botmanで、共著者はIrineu E. Carvalho FilhoとRaphael W. Lam。
以下はその要旨。
During risk-off episodes, the yen is a safe haven currency and on average appreciates against the U.S. dollar. We investigate the proximate causes of yen risk-off appreciations. We find that neither capital inflows nor expectations of the future monetary policy stance can explain the yen’s safe haven behavior. In contrast, we find evidence that changes in market participants’ risk perceptions trigger derivatives trading, which in turn lead to changes in the spot exchange rate without capital flows. Specifically, we find that risk-off episodes coincide with forward hedging and reduced net short positions or a buildup of net long positions in yen. These empirical findings suggest that offshore and complex financial transactions should be part of spillover analyses and that the effectiveness of capital flow management measures or monetary policy coordination to address excessive exchange rate volatility might be limited in certain cases.
（拙訳）
リスクオフの現象が起きた時、円は避難先の通貨となり、概してドルに対し増価する。我々は円のリスクオフ増価のおおよその原因を調査した。我々は、資本流入も将来の金融政策スタンス予想も円の避難先としての動きを説明できないことを見い出した。その一方で、市場参加者のリスク観の変化がデリバティブ取引の契機となり、それが資本移動抜きの直物為替相場の変動につながる、という証拠を見い出した。具体的には、リスクオフの現象は円のフォワードヘッジング、および、ネットのショートポジションの減少ないしネットのロングポジションの積み上がりと軌を一にして発生することを見い出した。以上の実証的発見は、波及分析に際してはオフショアや複雑な金融取引が不可欠の要素となることを示唆している。また、過度の為替変動に対処するために資本移動を管理する手段や金融政策の協調に訴えることは、効果において限られたものとなる場合があることも示唆している。
