というNBER論文が上がっている。原題は「Global Price Shocks and International Monetary Coordination」で、著者はVeronica Guerrieri（シカゴ大）、Guido Lorenzoni（同）、Iván Werning（MIT）*1。
Individual central banks respond to global supply shocks that transmit inflationary pressures—such as oil prices, shipping costs, and bottlenecks in global supply chains—taking these conditions as given. However, their combined global response determines global demand and, thus, the resulting global price pressure. This paper builds a simple monetary open economy model to explore the economic implications of this channel. We show that, following a negative world supply shock, uncoordinated monetary policy may be excessively loose. Our mechanism for this “expansionary bias” applies to an aggregate shock in a symmetric world economy of small open economies having no individual control over their terms of trade. In these ways, it is distinct from asymmetric shocks and terms-of-trade manipulation motives emphasized in the monetary coordination literature.
（拙訳）
各中銀は、原油価格、輸送費用、世界的な供給網のボトルネックといったインフレ圧力を伝播する世界的な供給ショックに対し、そうした条件を所与として対応する。だが、世界の中銀の反応が組み合わさって世界の需要が決定され、それにより世界的な物価圧力も決定される。本稿は簡単な開放経済金融モデルを構築し、この経路の経済的含意を追究する。世界的な負の供給ショックの後に、協調の取れていない金融政策は過度に緩和的になるであろうことを我々は示す。この「拡張バイアス」についての我々のメカニズムは、誰も自分の交易条件をコントロールできない小国開放経済の対称的な世界経済における全体的なショックに適用される。そのため、金融政策の協調の研究における非対称的なショックと交易条件の操作動機とは違ったものになっている。
以下は著者の一人（Werning）による論文の解説連ツイ。
🚨New paper with @veroguerrieri & @guido_lorenzoni
Can lack of coordination across central banks lead to higher inflation?
Yes, we show. Especially in response to global supply shocks.
1/n🧵
This flips the usual narrative.
In standard models, central banks over-tighten in response to global supply shocks—trying to appreciate their currencies and lower import prices.
That logic doesn’t survive global input markets.
For example, here is Maurice Obstfeld...
"by simultaneously all going in the same direction, they risk reinforcing each other’s policy impacts without taking that feedback loop into account. The highly globalized nature of today’s world economy amplifies the risk."
Our perspective is that this misses a key mechanism that operates during global shocks.
There is little doubt that the recent inflation had two features: it was global in nature (similar across countries), coincided with supply shocks (energy prices, shipping costs etc).
4/N
This turns out to be key and imply that well-acting independent central banks can respond in a manner that creates global inflation.
We model a world with...
– Symmetric small open economies
– Wage & price rigidity (both key)
– A global input (e.g. oil) with world price
5/N
Key mechanism...
1. Each country takes the world input price (that rises!) as given
2. But jointly, they are affecting it!
Result: Countries do not internalize that by tightening more, they could (collectively) lower the supply in the input. Ergo, they don't tighten enough!
6/N
Thus, we uncover an inflationary externality:
Higher output → higher global input demand → higher global input prices → higher global inflation 😭
No country internalizes this feedback.
Intuitive step #1: we show world Phillips curve is typically steeper than the individual country's Phillips curve.
Each central bank thinks 💭 “The cost of lowering inflation is too damn high.”
An ideal world planner 💭 “No! Those global supply disruptions are relative!”
5/N
Pictures speak louder than words... (Q is the global input price).
Equilibrium must be on red line: world Phillips curve...
...yet countries think they can deviate along the flatter blue line...
...but all that does is raise the price Q and shift their curve! 😳
This leads to what we call an expansionary bias.
In response to a negative supply shock (say, an oil shock), decentralized monetary policy is too loose.
Inflation is too high, output too high. Relative to the coordinated optimum.
Unlike most prior work on issues of coordination...
Our results are not driven by traditional beggar-thy-neighbor (on output, not inflation as here) nor by terms-of-trade-effects (market power, our countries take global price as given).
Final thought...
Optimal Currency Area literature (Mundell) studied when a common currency is not too costly for stabilization.
But if coordination is valuable, our mechanism says a common currency can be strict benefit!
So maybe the Euro was a good idea?... 🤔
You can find the paper here:
https://economics.mit.edu/people/faculty/ivan-werning/papers
Our work intersects with some exciting recent work by @LucaFornaro3 @Federomei1 @JavierBianchi7 @LouphouC @a_auclert @ludwigstraub @td_econ
（拙訳）
ベロニカ・グエリエリ、グイド・ロレンツォーニと共著した新たな論文
中銀間の協調の欠如は高インフレにつながるか？
その答えがイエスであることを我々は示す。特に世界的な供給ショックに対応する場合はそうである。
これは通常の話をひっくり返す。
標準的なモデルでは、中銀は世界的な供給ショックに対応して過剰引締めを行う――自国通貨を増価させて輸入価格を低めようとする。
その論理は世界の投入財市場では成立しない。
例えば、モーリス・オブズフェルドは次のように書いている・・・。
「同時に皆が同じ方向に動くことにより、互いの政策の影響を強化するリスクを、そうしたフィードバックループを考慮すること無しに、取っている。今日の世界経済の高度にグローバル化された性格は、そのリスクを増幅させる。」*2
我々の見解は、これはグローバルショックにおいて働く主要なメカニズムを見落としている、というものである。
最近のインフレに2つの特徴があったことに疑問の余地はあまり無い。本質的にグローバルであった（各国で同様であった）ことと、供給ショック（エネルギー価格、輸送費用、等々）と軌を一にしていたことである。
このことが実は鍵であり、きちんと行動する独立した中銀が、世界的なインフレを作り出す形で反応する可能性を意味している。
我々は以下のように世界をモデル化した・・・
- 対称的な小国経済
- 賃金と物価の硬直性（共に重要）
- 世界価格での世界的な投入財（原油など）
主要なメカニズム・・・
- 各国は世界の投入財価格（それが上昇する！）を所与とする
- だが彼らは共同でそれに影響を与えているのである！
結果：各国は、引き締めを強めることで（集団で）投入財の供給を減らすことができる、ということを内部化しない。従って、彼らは十分に引き締めない！
これにより、我々はインフレ的な外部性を明らかにした：
生産の増加→世界的な投入財需要の増加→世界的な投入財価格の上昇→世界インフレの上昇（泣）
どの国もこのフィードバックを内部化しない。
直観的なステップ1：我々は世界フィリップス曲線が各国のフィリップス曲線よりも通常は傾きが急であることを示した。
各中銀の考え「インフレを低下させるコストはあまりにも高い」
理想的な世界の計画者「そうではない！ そうした世界的な供給の混乱は相対的なものだ！」
図は言葉よりも雄弁である・・・（Qは世界投入財価格）。
均衡は赤線の世界フィリップス曲線に乗っている必要がある・・・。
・・・だが各国は、自分たちがより平坦な青線に沿って逸脱できると考える・・・。
・・・しかしそれは全て、価格Qを引き上げて彼らの曲線を動かすだけに終わる！
このことは我々は拡張バイアスと呼ぶことにつながる。
負の供給ショック（原油ショックなど）に対応して、非集権的な金融政策は過度に緩和的となる。
協調の取れた最適状態に比べて、インフレは高過ぎ、生産も多過ぎるようになる。
協調問題に関するこれまでの大半の研究とは違い・・・
我々の結果は、従来型の近隣窮乏化策（ここにおけるようなインフレについてではなく生産についての）で引き起こされているわけではなく、交易条件効果（市場支配力、我々の国は世界価格を所与のものと受け止めている）で引き起こされているわけでもない。
最後に・・・
最適通貨圏の研究（マンデル）は、共通通貨が安定化にとってコストが高過ぎない場合を調べた。
しかし協調に価値があるならば、我々のメカニズムは共通通貨が厳密に便益をもたらす可能性がある可能性を示している！
ということで、あるいはユーロは良い考えなのかも？・・・
論文はここで読める：
https://economics.mit.edu/people/faculty/ivan-werning/papers
我々の研究は、@LucaFornaro3 @Federomei1 @JavierBianchi7 @LouphouC @a_auclert @ludwigstraub @td_econの最近の刺激的な研究と関係している。
*1:コストプッシュショックとしての関税：最適金融政策への含意 - himaginary’s diaryで紹介した著者に同じ。
*2:元ツイートでは画像添付だが、ここでは実際の記事にリンクした。
