というNBER論文が上がっている（ungated(SSRN)版）。原題は「A Quantile Model of Firm Investment」で、著者はHeitor Almeida（イリノイ大学アーバナ・シャンペーン校）、Murillo Campello（コーネル大）、Luciano I. de Castro（アイオワ大）、Antonio F. Galvao Jr（ミシガン州立大）。
以下はその要旨。
We develop a dynamic model of firm investment under uncertainty that captures firms’ risk attitude using quantile preferences. The firm maximizes its present value, defined as current profits and investment plus the discounted value of the τ-quantile of its value next period. In our framework, τ ∈ (0, 1) parametrizes the firm’s attitude toward downside risk. The model implies that the firm’s investment policy equates the marginal cost of capital with the τ-quantile of the discounted present value of future marginal profits — investment depends directly on the firm’s risk attitude. We further integrate our model into a “q-theory” of investment. Numerical solutions show how heterogeneity across τ-quantiles impacts the value of the firm and investment decisions. Empirical estimations of the quantile investment model show that the strength of the relation between investment and Tobin’s q increases as downside risk aversion decreases. Estimates of firms’ risk attitude reveal evidence of high levels of downside risk aversion.
（拙訳）
我々は、分位選好を用いて企業のリスク態度を捉えた不確実性下の企業投資の動学モデルを構築した。企業は、現在の利益と投資に、次期のτ分位の企業価値の割引価値を加えたものとして定義される現在価値を最大化する。我々の枠組みでは、τ ∈ (0, 1) はダウンサイドリスクへの企業の態度をパラメータ化する。モデルが含意するところでは、企業の投資政策は、資本の限界費用を将来の限界利益の割引現在価値のτ分位と等しくさせる――投資は企業のリスク態度に直接に依存する。我々はさらに、このモデルを投資の「q理論」と統合した。数値解法から、τ分位の不均一性がどのように企業価値と投資決定に影響するかが示される。分位投資モデルの実証推計が示すところによれば、投資とトービンのqの関係の強さは、ダウンサイドリスク回避が減少すると増価する。企業のリスク態度の推計からは、高水準のダウンサイドリスク回避という実証結果が明らかになる。
通常の企業理論では不確実性は予想を用いて反映させるが、この手法では不確実性等価なτ分位を使うのが特徴となっている。直観的には、確率変数のτ分位とは、確率1－τで超過される値とのことである。τにはダウンサイドリスクへの企業の態度が反映されるとの由。一方、通常の実務者の企業価値評価では、リスク調整済み割引率を通じてリスクが捕捉されるが、そこでは企業のリスク回避は基本概念として考慮されていない、と著者たちは指摘している。論文ではこの概念を使って、林文夫氏が1982年の論文で示した標準的な投資のq理論を拡張している。
