前回エントリで紹介したリカルド・ライスのツイートで予告された続きのスレッドがつぶやかれていたので、以下に紹介してみる。
For most surveys of expected inflation, is the median a good statistical forecaster of future inflation? Usually not.
But does this mean that expected inflation does not matter to understand inflation? Absolutely not.
Forecasting is not the same as understanding, or mattering.The classic example are stock prices: they can be completely driven by fundamentals, and yet be close to unpredictable
Also, when an applied micro paper finds that x matters for y, it never claims/worries that x is a terrible forecaster of y. Nor should it
https://bit.ly/2ZMmJIlMoreover, if you were to go by predictive performance alone, expectations don’t do much worse than unemployment, money, interest rates…
(Would you jump from the data to conclude that the Fed does not matter for inflation? Of course not.)
https://t.co/qjF9Sg9jtx?amp=1Worse, if the Fed was as sensitive to expectations as much as Rudd worries that it does, then by the McLeay-Tenreyro critique, expectations would stop forecasting inflation. The Fed would respond to their movement to keep inflation on target.
https://t.co/msnmCiWF7I?amp=1In the last 20+ years, US inflation has been very stable: 2% plus noise. Survey expectations have also been very stable, and we measure them with considerable error. A y that moves little, regressed on an x measured with error, is a recipe for a zero coefficient
But are inflation expectations useful to spot regime changes, when inflation becomes significantly higher or lower?
Looking at hyperinflations, Phil Cagan long time ago argued that yes. Afaik, most studies since have confirmed or reinforced that finding.
https://bit.ly/3D2s9xgAs for the the end of hyperinflations, Tom Sargent argued that again expectations (and credible fiscal policies to steer them) were key. Again, most studies since then are consistent. (With caveat that measuring expectations in fast-moving time is tricky)
https://t.co/QcLYix7P78?amp=1In milder environments, did the median (or mean) from surveys of expected inflation provide a signal of big turns in US inflation? I think not, it moved too sluggishly, with a delay, too much noise relative to signal. Would CIE do better? I think worse
https://twitter.com/R2Rsquared/status/1443193350132277249Many years ago (with
@JustinWolfers
) for the 1980s, and more recently for 1960-70s, I looked at disagreement in surveys captured by second and third moments. There, expectations seem to give a clearer signal of a regime shift in inflation.
https://t.co/WtaSHcYMDd?amp=1I also looked for other regime changes in the recent past, when inflation moved a lot. I found Brazil, Turkey, and a false positive (South Africa). For these, looking at disagreement in surveys was again quite useful at signaling shifts in anchor
https://brook.gs/3uBuexdAnother approach is to go for micro data and causal estimates. Many papers in last 10y have found that inflation expectations are related to people's actions (but still open questions). More recently, firms that expect higher inflation set higher prices.
https://t.co/If3KRYH0nd?amp=1If you're at the inflation desk, forecasting ups and downs over next 6 months, median expected inflation is not that useful. But today we are discussing whether there's a new high-inflation regime or a temporary blip. For this, expections matter, big time.
https://www.brookings.edu/bpea-articles/losing-the-inflation-anchor/You should be skeptical of claim that survey data give accurate forecasts of inflation. But Rudd’s loud and boldly claims “using inflation expectations to explain observed inflation dynamics is unnecessary and unsound”. This is miles away from a sensible reading of the evidence.
（拙訳）
予想インフレの調査の大半について、中央値は将来のインフレを統計的に良く予測するだろうか？ 通常はそうではない。
しかしこのことは予想インフレがインフレを理解する上で重要ではないことを意味するのだろうか？ 絶対にそうではない。
予測することは理解することと同じではないし、重要であることとも違う。古典的な例は株価である。株価は完全にファンダメンタルズで動くことがあるが、ほぼ予測不可能である。
また、応用ミクロの論文でyにとってxが重要であることが見い出された場合、xがyをまったく予測できないことを主張したり懸念したりはしないし、そうすべきでもない。
https://personal.lse.ac.uk/reisr/papers/10-bpedge.pdfまた、予測パフォーマンスだけの話をするならば、予想は失業や貨幣や金利などにそれほど劣るわけではない。
（そのデータからFRBはインフレにとって重要ではない、という結論に飛躍するかい？ もちろんしないだろう）
https://ideas.repec.org/a/eee/moneco/v54y2007i4p1163-1212.htmlさらに悪いことに、FRBがラッドが懸念するほど予想に敏感だったならば、マクリー＝テンレイロ批判*1によって、予想はインフレを予測しなくなる。FRBは予想の動きに反応してインフレを目標に維持する。
https://ideas.repec.org/p/cfm/wpaper/1815.html過去20年以上、米国のインフレは非常に安定的で、2%にノイズが乗って推移していた。調査での予想も非常に安定的だったが、その測定には著しい誤差が伴う。あまり動かないyを、誤差を伴って測定されるxに回帰すれば、得られるのはゼロ係数である。
だが、インフレが顕著に高くなる、もしくは低くなるレジーム変化を特定する際に、インフレ予想は役に立つのだろうか？
かなり前にフィル・ケーガンは、ハイパーインフレーションを見てその答えはイエスであると論じた。私の知る限り、それ以降の研究は大半がその発見を確認ないし強化している。
https://people.bu.edu/rking/SZGcourse/Cagan.pdfハイパーインフレの終焉については、トム・サージェントが、やはり予想（およびそれを操作する信頼できる財政政策）がカギになる、と論じた。これについても、それ以降の研究の大半が整合的な結果を出している（事態が急速に動く時の予想を測定するのは難しい、という点は注意を要するが）。
https://ideas.repec.org/h/nbr/nberch/11452.htmlより温和な環境では、予想インフレの調査の中央値（もしくは平均）は米国のインフレの大きな転換点のシグナルを提供しただろうか？ それはない、と私は思う。動きが緩慢過ぎ、遅れがあり、シグナルに比べてノイズが多過ぎた。共通インフレ期待指数（CIE*2）ならましだったろうか？ もっと悪かった、と私は思う*3。
何年も前に（ジャスティン・ウルファーズと一緒に）1980年代について、そして最近では1960-70年代について、2次と3次のモーメントで捕捉される、調査における意見の不一致について調べたことがある。それを使うと、予想はインフレのレジーム変化についてより明確なシグナルを出すように思われた。
https://www.youtube.com/watch?v=m1eQqVBv6N4&t=17sインフレが大きく動いた場合の直近のその他のレジーム変化についても調べた。ブラジルとトルコについて検出したほか、偽陽性もあった（南アフリカ）。それらについても、調査における意見の不一致を見ることは、インフレ予想のアンカーの変化のシグナルを捉える上でやはり極めて有用であった。
https://www.brookings.edu/wp-content/uploads/2021/09/Losing-the-Inflation-Anchor_Conf-Draft.pdf別の方法としては、ミクロデータを使って因果関係を推定するというやり方がある。過去10年の多くの論文が、インフレ予想は人々の行動と関連していることを見い出した（ただしそれでもまだ未解決の問題ではある）。より最近においては、高インフレを予想する企業は高価格を設定するという結果が出ている。
https://ideas.repec.org/p/bdi/wptemi/td_1219_19.htmlインフレ担当として今後6か月の上下を予測する場合、予想インフレの中央値はさほど有用ではないだろう。しかし今我々が議論しているのは、新たな高インフレレジームなのか、それとも一時的な変調なのか、ということである。この話については予想は非常に重要である。
https://www.brookings.edu/bpea-articles/losing-the-inflation-anchor/調査データが正確なインフレ予想を出す、と言う主張には懐疑的であるべきである。しかしラッドの声高で大胆な主張は、「観測されるインフレの動学を説明するのにインフレ予想を使うのは不要で不健全」というものである。これは分別ある証拠の読解とはかけ離れている。
*3:このツイートでライスは、自分のオースタン・グールズビーへの返信ツイートにリンクしている。返信先のツイートでグールズビーは、CIEには問題がある、とツイートしたジェイソン・ファーマンに対し、CIEで採用されている21のインフレ指標の平均を取るのがなぜいけないのか、という疑問を投げ掛けている。それに対しライスは、各指標の差はノイズでもなく、ファンダメンタルズから独立してもなく、互いに独立でもなく、時系列的に独立でもなく、分散が均一でもない（differences between them is neither: (i) noise, (ii) nor independent of the fundamental, (iii) nor independent across them, (iii) nor independent over time, (iv) nor homoskedastic）、と指摘している。
