25日エントリで紹介した論文でリンクされていたトランプ関税に関する論文から、今日はボッコーニ大のTommaso Monacelliによる表題の論文（原題は「Tariffs and Monetary Policy」）について、Monacelliの連ツイによる解説を紹介する。
📣New working paper: "Tariffs and Monetary Policy"
⏺️I study the effects of tariffs in a workhorse New Keynesian open economy model
⏺️ Key insight: the effect of tariffs depends crucially on the endogenous behavior of monetary policy
#econtwitter
👇⏺️Import tariffs can be mildly expansionary only if the central bank targets a narrow index of domestic PPI inflation (ie, not CPI inflation).
⏺️This allows monetary policy to be only mildly contractionary and therefore not fuel an excess appreciation of the exchange rate.
⏺️With *CPI-inflation* targeting, import tariffs are contractionary, as monetary policy leans strongly against the (CPI) inflationary effect of tariffs
This "excess tightening" overly appreciates the ex. rate and overturns the favorable "protectionist" effect on domestic activity
⏺️With import tariffs, an exchange rate peg is the most expansionary regime for domestic output, for the economy benefits of the expenditure switching effect towards domestic goods and does not pay the "cost" of the exchange rate appreciation.
⏺️*Export tariffs" are unambiguosly contractionary, as they reduce export demand.
⏺️In this case the *depreciation* of the exchange rate helps alleviating the cost. Therefore an exchange rate peg, unlike the case of import tariffs, is the least expansionary regime.
Overall a key message for the Central Bank of a country imposing import tariffs is to focus on a narrow index of PPI inflation, different from the standard CPI-inflation index including imported goods inflation.
More to come in future versions of the paper. You can find the whole paper (and updates) here
drive.google.com
tariffs_mon_policy_v4_online.pdf
（拙訳）
新たなワーキングペーパー：「関税と金融政策」
私は、標準的なニューケインジアン開放経済モデルで関税の影響を調べた。
主要な洞察：関税の影響は金融政策の内生的な動向に極めて大きく依存する。
輸入関税は、中銀が国内PPIインフレの狭義の指数を目標とする場合のみ、小幅に拡張的となり得る（即ち、CPIインフレではNG）。
この場合、金融政策が収縮的となるのは小幅に限られ、従って為替相場の過度な増価を促すことはない。
「CPIインフレ」目標では、輸入関税は収縮的となる。というのは、金融政策が関税の（CPI）インフレ的な効果に強く対処しようとするからである。
この「過度な引き締め」は行き過ぎた為替相場の増価を引き起こし、国内経済活動に対する好ましい「保護主義的」効果を打ち消して逆転してしまう。
輸入関税については、為替ペッグが国内生産にとって最も拡張的なレジームである。その場合、国内財への支出先の切り替え効果で経済が便益を得る半面、為替相場増価という「コスト」を支払わなくて済む。
「輸出関税」は輸出需要を減らすため、明確に収縮的である。
この場合、為替の「減価」はコストの軽減に役立つ。従って、輸入関税の場合と違って、為替ペッグは最も拡張的でないレジームである。
まとめると、輸入関税を課している国の中銀への主要なメッセージは、輸入財インフレを包含する標準的なCPIインフレ指数ではなく、PPIインフレの狭義の指数に重点を置くべし、ということである。
論文の今後のバージョンではもっと盛り込む予定である。論文全体（と更新）はここで見られる
https://drive.google.com/file/d/1RLipnoGX0SzQqGXgNQ1IpBjB0hMB0TIe/view
この連ツイに対しては、関税ショックでインフレ予想が上放れする場合には、モデルが示唆するよりも政策のトレードオフが深刻なものとなるのではないか、即ち、中銀はインフレの上放れを恐れて関税によって引き起こされたインフレにより積極的に対応するため、CPI目標の収縮的な効果を増幅する可能性があるのではないか、というコメントが付いている。それに対しMonacelliは、その通り、それらはすべて副作用効果だ、と肯いつつも、上放れした予想の下での金融政策の研究は明確なものではない、と断っている。
そのほか、固定為替相場でも関税は拡張的でない、というCacciatore et al（Protectionism and the business cycle - ScienceDirect）についてどう思うか、また、最終財への関税と中間財への関税の違いは極めて重要ではないか、というコメントが付いている。それに対しMonacelliは、Cacciatore et alのモデルでは数多くの経路があるのに対し、自分は基本的なモデルでベースラインの分析結果を提供した、と断っている。関税の対象が最終財か中間財か、については、PPIインフレへの影響という点では重要だが、金融政策のルールにとっては重要ではない、と答えている。
関税と金融政策の関係を追究した、という点では「関税への最適な金融政策の反応 - himaginary’s diary」で紹介したBianchi＝Coulibaly論文と似ているが、今回の論文ではそちらの論文を参照しているものの、「Related literature」での紹介に留まり、自研究と直接関連付けてはいない。一方、Bianchi＝Coulibaly論文では、関税収入が家計に還元されない場合に自分たちとMonacelliの結果に違いが生じる（Bianchi＝Coulibalyの金融政策は拡張的とならないが、Monacelliでは前提の違い*1により拡張的となる）ことに言及している。
