というNBER論文をYuriy Gorodnichenko（UCバークレー）とSerena Ng（コロンビア大）が書いている（ungated版、原題は「Level and Volatility Factors in Macroeconomic Data」）。
以下はその要旨。
The conventional wisdom in macroeconomic modeling is to attribute business cycle fluctuations to innovations in the level of the fundamentals. Though volatility shocks could be important too, their propagating mechanism is still not well understood partly because modeling the latent volatilities can be quite demanding. This paper suggests a simply methodology that can separate the level factors from the volatility factors and assess their relative importance without directly estimating the volatility processes. This is made possible by exploiting features in the second order approximation of equilibrium models and information in a large panel of data. Our largest volatility factor V1 is strongly counter-cyclical, persistent, and loads heavily on housing sector variables. When augmented to a VAR in housing starts, industrial production, the fed-funds rate, and inflation, the innovations to V1 can account for a non-negligible share of the variations at horizons of four to five years. However, V1 is only weakly correlated with the volatility of our real activity factor and does not displace various measures of uncertainty. This suggests that there are second-moment shocks and non-linearities with cyclical implications beyond the ones we studied. More theorizing is needed to understand the interaction between the level and second-moment dynamics.
（拙訳）
マクロ経済のモデル構築においては、景気循環の変動をファンダメンタルズの水準の変化に帰するのが習わしとなっている。ボラティリティ・ショックも重要なものとなり得るが、その伝搬メカニズムは未だに良く分かっていない。理由の一つは、潜在的なボラティリティをモデル化するというのは極めて難しいこととなり得るからである。本稿では、水準要因をボラティリティ要因から分離し、その相対的な重要性をボラティリティ過程を直接に推計することなしに評価することができる単純な手法を提示する。同手法の開発は、均衡モデルの2次の近似および大規模なパネルデータの特性を追究することによって可能となった。導出されたボラティリティ要因の最大のものであるV1は極めて反景気循環的、かつ持続的であり、住宅部門の変数における因子負荷量が高い。住宅着工件数、鉱工業生産、FF金利、インフレ率のVARに展開されたとき、V1の変化は、4〜5年先の変動について無視できない説明要因となり得る。ただし、V1と実体経済の活動のボラティリティとの相関は弱く、不確実性の様々な指標を置き換えることはない。このことは、我々が研究したもの以外に景気循環に対する含意を持つ2次のモ−メントのショックや非線形性が存在することを示唆している。水準と2次のモーメントの動学との相互作用を理解するためには、さらなる理論化が必要である。
