という実証結果を示したNBER論文をMostly Economicsが紹介している。論文の原題は「The Transmission of Federal Reserve Tapering News to Emerging Financial Markets」で、著者はJoshua Aizenman（南カリフォルニア大）、Mahir Binici（トルコ中銀）、Michael M. Hutchison（カリフォルニア大サンタクルーズ校）。
以下はその要旨。
This paper evaluates the impact of tapering “news” announcements by Fed senior policy makers on financial markets in emerging economies. We apply a panel framework using daily data, and find that emerging market asset prices respond most to statements by Fed Chairman Bernanke, and much less to other Fed officials. We group emerging markets into those with “robust” fundamentals (current account surpluses, high international reserves and low external debt) and those with “fragile” fundamentals and, intriguingly, find that the stronger group was more adversely exposed to tapering news than the weaker group. News of tapering coming from Chairman Bernanke is associated with much larger exchange rate depreciation, drops in the stock market, and increases in sovereign CDS spreads of the robust group compared with the fragile group. A possible interpretation is that tapering news had less impact on countries that received fewer inflows of funds in the first instance during the quantitative years and had less to lose in terms of repatriation of capital and reversal of carry-trade activities.
（拙訳）
本稿は、FRBの高官による量的緩和縮小「ニュース」の声明が新興国の金融市場に与える影響を評価する。我々は日次データにパネル分析を適用し、新興国の資産価格がバーナンキFRB議長の声明に最も反応すること、および、他のFRB高官への反応はそれよりかなり小さいことを見出した。我々が、新興国市場を「頑健な」ファンダメンタルズ（経常黒字、大きな外貨準備、小さな対外債務）を持つ国と「脆弱な」ファンダメンタルズを持つ国にグルーピングしたところ、興味深いことに、頑健な国の方が脆弱な国よりも量的緩和縮小ニュースによるマイナスの影響が大きかった。バーナンキ議長の量的緩和縮小のニュースは、脆弱な国に比べ頑健な国で、より大きな為替の減価、株価の下落、国債CDSスプレッドの上昇に結びついた。一つの解釈は、量的緩和のニュースは、量的緩和が行われていた時期の資金の流入がそもそも少なかった国への影響が小さく、資金の逆流やキャリートレード活動の巻き戻しによって失うものがより少ない、というものである。
Mostly Economicsは、本文から別の解釈も引用している。
The flipside is that tapering news had less impact of the countries that fewer inflows of funds in the first instance during the quantitative easing years. Yet, these findings are also consistent with a less sanguine interpretation, reflecting financial markets initial inattention to tail risks, overlooking the vulnerability of the weaker emerging markets to the adverse implications of higher future global interest rates. Indeed, in the last quarter of 2013, financial markets re-focused attention on the fragile emerging markets, with depressed financial asset prices of “the Fragile Five,” – Brazil, India, Indonesia, South Africa, Turkey, a sub group of the weaker emerging markets..
（拙訳）
一つの見方は、量的緩和のニュースは、量的緩和が行われていた時期の資金の流入がそもそも少なかった国への影響が小さい、というものである。しかし今回の発見は、それほど楽天的でない解釈とも整合的である。その解釈とは、金融市場が当初テールリスクにあまり注意を払わず、よりひ弱な新興国における世界金利が将来上昇するという逆境に対する脆弱性を見過ごしていたことを反映している、というものである。実際、2013年の最終四半期においては、「フラジャイル・ファイブ」――ブラジル、インド、インドネシア、南アフリカ、トルコというひ弱な新興国市場の副集合――の金融資産価格の低迷によって、金融市場は脆弱な新興国に再び注目した。
Mostly Economicsは、本文からさらに以下の文章を引用し、金融のグローバル化の限界を示すもの、とコメントしている。
In terms of the dynamics of financial markets in robust and fragile economies, it appears that emerging markets with more fragile international positions were also affected, especially the ‘fragile five,’ over periods extending beyond the initial impact effects of Fed tapering announcements. These results suggest that, in the era of financial globalization, emerging market financial markets are not insulated from expected changes in the Fed’s policy stance although it is sensitive to the heterogeneity among countries (Powell, 2013; and Nechio, 2014).
（拙訳）
頑健および脆弱な経済における金融市場の動向という点について言えば、国際的により脆弱な地位にある新興国市場も、FRBの量的緩和縮小声明が最初の影響をもたらした時期より後になって、やはり影響を受けたように見える。特に「フラジャイル・ファイブ」においてはそうである。この結果は、金融グローバリゼーションの時代においては、国によって影響度は異なるものの、新興国金融市場はFRBの政策スタンスの予想される変更とは無縁ではいられない、ということを示している（Powell, 2013; and Nechio, 2014）。
