というECB論文をタイラー・コーエンが紹介している*1。原題は「The Great Moderation at 40: learning from the cross section」で、著者は同行のLivio Stracca 。
以下はその結論部。
This paper provides a novel perspective on the Great Moderation by focusing on cross-sectional heterogeneity among advanced countries. The Great Moderation can be interpreted as a collective learning processa ”technology” enabling control of inflation in a fiat money regime without an external anchoremerging around the mid-1980s.13 While advanced economies were collectively exposed to this positive global shock, their readiness and ability to benefit from it varied. The main aim of this paper has been to investigate this heterogeneity.
Using a sample of 37 advanced countries over the period 1986–2021, this study conducts a cross-sectional analysis of key indicators of the Great Moderation, also examining relevant sub-samples. To address model dimensionality, Bayesian model averaging is applied, and reverse causality concerns are mitigated through instrumental variable regressions and sample adjustments. Across all specifications, the quality of institutions consistently emerges as the most important factor in explaining economic performance during the Great Moderation. This relationship holds even within fixed exchange rate regimes, such as the euro area, but becomes less significant in countries already experiencing stable inflation levels (though not necessarily in terms of volatility).
The central conclusion is that the institutional framework in which central banks operate is more critical for economic outcomes than the details of monetary policy or structural attributes of an economy. Policymakers should therefore prioritize improving institutional quality over focusing narrowly on monetary policy implementation. Strengthening institutional foundations can lead to more durable economic stability and performance.
Regarding the 2022 inflation surge, this study finds that institutional quality does not play a significant role. Instead, energy imports from Russia consistently explain inflation increases, suggesting that the surge was driven by specific supply-side factors rather than a reversal of the Great Moderation.
The key implication of this analysis is that, while monetary policy is complex and resource intensive, its effectiveness ultimately depends on the broader institutional environment. Persistent factors, such as institutional quality, were fundamental in shaping the Great Moderation and remain critical for maintaining low and stable inflation in the future. Narrowly defined monetary policy tools or central banking characteristics, while important, are unlikely to have a lasting impact on their own. Improving the quality of institutions and the broader social fabric is likely to be more effective and enduring. Put simply, there are no shortcuts to achieving the Great
Moderation.
（拙訳）
本稿は、先進国間の横断面の違いに焦点を当てることによって大平穏期についての新たな視点を提示した。大平穏期は、1980年代半ば頃に出現した、不換紙幣制度において外的なアンカー抜きでインフレのコントロールを可能にする「技術」の集団的な学習過程と解釈できる*2。先進国は共通してこの正の世界的ショックに曝されたが、そこから便益を得る準備と能力はまちまちだった。本稿の目的はその不均一性を調べることにあった。
1986-2021年の期間における37か国の先進国のサンプルを用いて本研究は、大平穏期の主要な指標の横断分析をするとともに、重要なサンプルの副集合も調べた。モデルの次元の問題*3に対処するためにベイジアンモデル平均を適用し、逆の因果関係の懸念は操作変数回帰とサンプル調整によって緩和した。全ての仕様において、大平穏期の経済パフォーマンスを説明する上で制度の質が一貫して最も重要な要因として現れた。その関係は、ユーロ圏のような固定相場制度においてさえ成立したが、安定したインフレ水準を既に経験している国では有意性が低下した（ただしボラティリティについては必ずしも低下しなかった）。
中心的な結論は、中銀が運営される制度的枠組みが、金融政策の細部や経済の構造的属性よりも、経済的な帰結にとってより重要、ということである。従って政策担当者は、金融政策の実施にだけ焦点を絞ることよりも、制度の質を改善することを優先すべきである。制度的基盤を強化することは、より耐久性の高い経済の安定性とパフォーマンスにつながる。
2022年のインフレ高騰については制度の質が有意な役割を果たさなかったことを本研究は見い出した。ロシアからのエネルギー輸入が一貫してインフレ上昇を説明しており、インフレ高騰が大平穏期の逆転ではなく特定の供給面の要因によってもたらされたことを示している*4。
本分析の主要な含意は、金融政策は複雑で資源集約的であるものの、その効果は最終的には広範な制度環境に依拠する、ということである。制度の質といった恒久的な要因は、大平穏期を形成する上で基本的要因となり、安定した低インフレを今後維持する上で極めて重要であり続けるだろう。狭義の金融政策手段や中銀の特性は、重要ではあるものの、それだけで長く続く影響を持つ可能性は低い。制度ならびに広範な社会機構の質を改善することの方が、より効果的で耐久性を持つ可能性が高い。要は、大平穏期を達成する近道はないのである。
各国について構造変化を推計した表2では、日本の構造変化は1983年と韓国、シンガポールと並んでサンプル中で最も早い時期になっている（英米独蘭マルタよりも1年早い）。これは著者の主張する制度的要因とは別に、東アジアの経済の安定化という要因が寄与しているように見えなくもない。
| Country | Estimated structural break |
|---|---|
| United States | 1984 |
| United Kingdom | 1984 |
| Austria | 1986 |
| Belgium | 1987 |
| Denmark | 1986 |
| France | 1987 |
| Germany | 1984 |
| Italy | 1987 |
| Luxembourg | 1986 |
| Netherlands | 1984 |
| Norway | 1990 |
| Sweden | 1993 |
| Switzerland | 1995 |
| Canada | 2010 |
| Japan | 1983 |
| Finland | 1986 |
| Greece | 1996 |
| Iceland | 2015 |
| Ireland | 1986 |
| Malta | 1984 |
| Portugal | 1993 |
| Spain | 1988 |
| Australia | 1992 |
| New Zealand | 1989 |
| Cyprus | 1987 |
| Israel | 2001 |
| Hong Kong | 1999 |
| South Korea | 1983 |
| Singapore | 1983 |
| Czech Republic | 2000 |
| Slovakia | 2006 |
| Estonia | 2001 |
| Latvia | 2010 |
| Hungary | 2000 |
| Lithuania | 2001 |
| Slovenia | 2005 |
| Poland | 1997 |
Table 2: The structural breaks are identified by running a regression of inflation on a constant term over the sample1970-2021, annual data, and applying a supremum Wald test for a structural break at a single unknown break date.
*1:ただしコーエンはIDEAS/RePEcのページThe Great Moderation at 40: learning from the cross sectionにリンクしている。
*2:原注：This interpretation of the Great Moderation is expanded upon in Stracca [2018].
Stracca [2018]は以下の書籍
*3:本文では「With only 37 cross-sectional observations and a relatively long list of potential regressors, it is necessary to address the issue of model dimensionality while preserving sufficient degrees of freedom.」と記述されている。
*4:日本のインフレだけはアベノミクスの後遺症で生じたという主張が日本国内には根強くあるが、このクロスセクション分析からもその主張の根拠はあまり強くないと言えそうである。
