Nick Roweが、中銀は景気が落ち込むと金利を一時的に自然利子率以下に引き下げるが、景気が回復すれば金利を正常化する、という考え方に異を唱えている。
Here's an alternative way of viewing the world: something (the financial crisis) happened that caused the natural rate to fall suddenly. The recession happened because the natural rate fell more quickly than the Bank of Canada cut the actual rate, so the actual rate was above the natural rate. Now that the economy has recovered from the recession, with the output gap roughly zero, and inflation roughly at target, this means that the actual rate of interest is roughly equal to the natural rate of interest. Normalisation of interest rates has already (roughly) happened. The new normal is not the same as the old normal. And what is normal next year, and the year after, will probably be different again.
If the natural rate of interest really were a constant that never changed over time, or always changed slowly and predictably, it would make sense to talk about "normalisation" of interest rates. But then recessions would only happen if central banks suddenly decided to raise interest rates above the unchanged natural rate.
If we had some sort of crystal ball, however imperfect, that could tell us what the natural rate was, it might make sense to talk about "normalisation" of interest rates. But we don't. We can only look at output and inflation to try to surmise where the natural rate is. If the output gap is zero, and if inflation is on target and looks like staying there, we can only surmise that the natural rate must be whatever the actual rate currently is.
If you think that the rest of the economy is normalised, so it is time to normalise interest rates too, you are wrong. If the rest of the economy is normalised, then interest rates must already be normalised.
（拙訳）
代わりとなる見方は次の通りである。何か（金融危機）が起きて、自然利子率を急速に低下させた。景気が後退したのは、カナダ銀行が実際の金利を引き下げるより早く自然利子率が下がったためで、従ってその時の実際の金利は自然利子率を上回っている。その後、景気が回復して生産ギャップがほぼゼロになり、インフレがほぼ目標に乗ったとすると、それが意味することは、実際の金利が自然利子率にほぼ等しくなった、ということである。金利の正常化は既に（ほぼ）実現しているのである。新たな正常水準は古い正常水準と同じではない。そして来年の正常水準、および再来年の正常水準も、おそらくまた違っているだろう。
仮に自然利子率が時間とともに変わることのない一定値であったならば、もしくは、常に予測可能な形で緩やかに変わるものであったならば、金利の「正常化」について云々することにも意味があろう。その場合に景気後退が起きるのは、変わらぬ自然利子率より上に金利を引き上げる、という決定を中銀が突然行った時のみである。
仮に、自然利子率が幾らであるかを不完全な形でも取りあえず教えてくれる何らかの水晶玉を我々が持っていたならば、金利の「正常化」について云々することにも意味があろう。しかしそのような水晶玉は存在しない。我々は生産とインフレを見て自然利子率が幾らかを推測するしかないのである。生産ギャップがゼロで、インフレが目標に乗っていて当面はそこから外れそうにないのであれば、実際の金利が今現在どこにあるにせよ、それが自然利子率である、と推測するしかない。
もし、金利以外の経済が正常化されたので金利も正常化すべき、と考えるならば、それは間違いである。金利以外の経済が正常化されたのであれば、金利は既に正常化されているに違いないのである。
