という主旨の論文をドイツの4人の研究者が書いている。論文のタイトルは「Smells Like Fiscal Policy? Assessing the Potential Effectiveness of the ECB s OMT Program」で、著者はNikolay Hristov（Ifo研究所）、Oliver Hülsewig（ミュンヘン応用科学大学）、Thomas Siemsen（ルートヴィヒ・マクシミリアン大学ミュンヘン）、Timo Wollmershäuser（Ifo研究所）。
以下はその要旨。
This paper explores the potential effectiveness of the ECB’s Outright Monetary Transaction (OMT) program in safeguarding an appropriate monetary policy transmission. Since the program aims at manipulating bank lending rates by conducting sovereign bond purchases on secondary markets, a stable relationship between bank lending rates and government bond rates is of prime importance. Using vector autoregressive models with time varying parameters (TVP–VAR) we evaluate the stability of this relationship by focusing on the reaction of bank lending rates to movements in government bond rates over the period 2003–2013. Our results suggest that the potential success of OMTs in restoring the monetary transmission mechanism is limited as the link between bank lending rates and government bond rates has substantially weakened since the end of 2008.
（拙訳）
本稿は、金融政策の適切なトランスミッションを維持するに当たって、ECBの国債買い入れ（OMT）プログラムがどれだけの効果を発揮し得るかを調べた。同プログラムは流通市場での国債買い入れを実施することにより銀行貸出金利を操作することを狙いとしているので、銀行貸出金利と国債金利との間の安定した関係が最も重要となる。我々は、時変パラメータを有するベクトル自己回帰（TVP-VAR）を用い、2003-2013年の期間における国債金利の動きに対する銀行貸出金利の反応に焦点を当てて、その関係の安定性を評価した。我々の結果は、銀行貸出金利と国債金利の関連は2008年末以降著しく弱まったため、OMTは金融のトランスミッションメカニズムを回復することに限定的にしか成功しなかったことを示している。
以下は結論部より。
Although the announcement of the ECB’s OMT program has lowered the borrowing costs for sovereigns in the euro area periphery countries, our findings suggest that a significant reduction of bank lending rates would require continuous government bond purchases amounting to about 250 billion euro after 2 years, or 37% of all outstanding periphery bonds with maturities of one to three years. However, continuous purchases of bonds issued by the peripheral sovereigns would come along with a number of serious problems like undermining the incentives for governments to impose structural reforms, violating the prohibition to monetize public debt, or exposing the ECB to huge balance sheet risks, which in turn might threaten the political independence of the monetary authority. As the implementation OMTs would go too far into the terrain of fiscal policy, we conclude that it would rather damage the reputation of the ECB instead of contributing to effectively relax bank lending conditions. In our view the insensitivity of periphery bank lending rates to monetary impulses is the result of a severe undercapitalization of many commercial banks in those economies. Instead of hoping for monetary policy interventions, appropriate and timely measures by European governments should be implemented. Such measures should be aimed at restructuring insolvent financial institutions by freeing balance sheets from doubtful loans and by recapitalizing the banking sector.
（拙訳）
ECBによるOMTプログラムのアナウンスは、ユーロ圏の周縁国の公的債務の借り入れコストを低めたが、我々の見い出した結果によれば、銀行貸出金利が有意に下がるためには、2年でおよそ2500億ユーロ、即ち周縁国の満期が1年から3年の総国債残高の37%に上る額の継続的な国債買い入れが必要となる。しかしながら、周縁国が発行する国債を継続的に購入することは、政府が構造改革を課すインセンティブを損なう、公的債務のマネタイズ禁止に違背する、ECBを巨大なバランスシートリスクに曝し、それによって金融政策当局の政治的独立性が脅かされる可能性が生じる、といった数々の深刻な問題を伴う。OMTの導入は財政政策の領域に足を踏み入れすぎたため、銀行の貸出条件を効果的に緩和するのに貢献したというよりは、ECBの評判に損害を与えた、と我々は結論する。我々の見方では、周縁国における銀行貸出金利が金融政策のインパルス関数に反応しなかったのは、それらの国の商業銀行の多くが深刻な資本不足に陥っていたためである。金融政策による介入を待ち望むのではなく、欧州各国政府による適切かつ時宜を得た対策が導入されるべきである。そうした対策では、疑わしいローンをバランスシートから切り離し、銀行部門に資本注入を行うことによって、債務不履行に陥った金融機関の再構築を目的とすべきである。
