というNBER論文が上がっている（ungated（SSRN）版）。原題は「The Demand for Money, Near-Money, and Treasury Bonds」で、著者はArvind Krishnamurthy（スタンフォード大）、Wenhao Li（南カリフォルニア大）。
以下はその要旨。
Bank-created money, shadow-bank money, and Treasury bonds all satisfy investors' demand for a liquid transaction medium and safe store of value. We measure the quantity of these three forms of liquidity and their corresponding liquidity premium over a sample from 1934 to 2016. We empirically examine the links between these different assets, estimating the extent to which they are substitutes, and the amount of liquidity per unit delivered by each asset. Treasury bonds and bank deposits are imperfect substitutes, in contrast to the findings of perfect substitutes of Nagel (2016). This result is directly relevant to the monetary transmission mechanism running through shifts in asset supplies, such as quantitative easing policies. Our results on the imperfect substitutability of bank and shadow-bank money also inform analyses of the coexistence of the shadow-banking and regulated banking system. We construct a new broad monetary aggregate based on our estimates and show that it helps resolve the money-demand instability and missing-money puzzles of the monetary economics literature.
（拙訳）
銀行が創造した貨幣、シャドウバンクの貨幣、および国債はすべて、流動性のある取引の媒介ならびに価値の安全な貯蔵に対する投資家の需要を満たす。我々は、1934年から2016年のサンプル期間について、これら3つの形態の流動性の量と、その流動性プレミアムを計測した。我々はこれらの相異なる資産の間の関係を実証的に調べ、そのお互いの代替性の度合いと、各資産が単位当たり提供する流動性の量を推計した。ナーゲル（2016*1）の完全な代替物という発見に反し、国債と銀行預金は不完全な代替物であった。この結果は、量的緩和政策のような資産供給の変化を通じて機能する金融の伝達メカニズムに直接関係する。銀行貨幣とシャドウバンク貨幣の不完全な代替性についての我々の結果は、シャドウバンキングシステムと規制された銀行システムとの共存に関する分析にも資するものである。我々は、我々の推計に基づく新たな広義の貨幣集計量を構築し、それが金融経済の研究における貨幣需要の不安定性と不在貨幣パズルの解決の一助となることを示す。
最後の一文に関係する記述を本文から引用すると以下の通り。
Many authors have commented on the instability of traditional money demand functions (see Goldfeld and Sichel (1990), Teles and Zhou (2005), Lucas and Nicolini (2015)). The finding in the literature is that while there is a stable relation between real money demand, the nominal interest rate, and real income, in the period before 1980, this relation breaks down post-1980. The most prominent puzzle in the literature is the “missing money” of the post-1980 period, when interest rates fell and money balances rose, but not as strongly as earlier estimates would have predicted. Resolutions of this puzzle have centered on recognizing that, prompted by the banking deregulation of the 1980s, a broader set of assets than checkable deposits offer monetary services.
（拙訳）
従来の貨幣需要関数の不安定性については多くの論文で言及されている（Goldfeld and Sichel (1990), Teles and Zhou (2005), Lucas and Nicolini (2015)参照）。こうした研究で見い出されたのは、1980年以前は実質貨幣需要、名目金利、実質所得の間に安定した関係があったのに、1980年以降はその関係が壊れた、ということである。この分野における最も有名なパズルは、1980年以降の「不在貨幣」である。その期間においては、金利が低下して貨幣残高が増加した際、従前の推計が予測したほど増加は力強いものとならなかった。このパズルの解決の焦点は、1980年代の銀行の規制緩和によって、小切手を振り出すことができる預金よりも幅広い各種資産が金融サービスを提供するようになった、という認識にあった。
