というNBER論文が上がっている（ungated版）。原題は「International Reserve Management under Rollover Crises」で、著者はMauricio Barbosa-Alves（ミネソタ大）、Javier Bianchi（ミネアポリス連銀）、César Sosa-Padilla（ノートルダム大）。
以下はその要旨。
This paper develops a framework to study the management of international reserves when a government faces the risk of a rollover crisis. In the model, it is optimal for the government to reduce its vulnerability by initially lowering debt, and then increasing both debt and reserves as it approaches a safe zone. Furthermore, we find that issuing additional debt to accumulate reserves can lead to a reduction in sovereign spreads.
（拙訳）
本稿は、政府が借り換え危機のリスクに直面している時の外貨準備の管理を研究する枠組みを構築する。モデルでは、政府が最初に債務を削減して脆弱性を減らし、その後、安全圏に近付くにつれて債務と外貨準備を共に増やすのが最適となる。また我々は、外貨準備を蓄積するために債務を追加発行することがソブリンスプレッドの減少につながり得ることを見い出した。
Suppose a government is subject to the risk of a rollover crisis.
Should the government reduce the debt or increase reserves to make itself less vulnerable?
New paper on "International Reserve Management under Rollover Crises" w/ @ba_mauz & @cesarspa1
We show that the optimal policy entails initially reducing debt, followed by a subsequent increase in both debt and reserves.
That is, the optimal path out of the crisis zone is *non-monotonic*.
The figure below illustrates the dynamics.
The grey region is the "crisis region" where the government defaults if it faces a run.
In the example below, the government exits in three periods, provided it does not face a crisis before.
It turns out that no matter what the initial portfolio is, the government always ends up at the "star point" in the figure above.
That portfolio has the lowest NFA position within the ``safe zone.'' This minimizes the need to cut down consumption to exit the crisis zone.
Notably, the model shows that issuing additional debt to accumulate reserves can lead to a reduction in sovereign spreads.
This is because reserves provide liquidity when the government faces a run on its debt.
The theory highlights the importance of central banks building a reserve buffer.
However, the model suggests that for a highly indebted government, it is better to go through a period of debt reduction before increasing reserves.
Ungated link to the draft
http://javierbianchi.com/uploads/8/8/5/8/8858198/reservesrollovercrisis.pdf
（拙訳）
政府が借り換え危機のリスクに直面しているとしよう。
政府は脆弱性を減らすために債務を減らすべきだろうか、それとも外貨準備を増やすべきだろうか？
@ba_mauzと@cesarspa1との「International Reserve Management under Rollover Crises」についての新たな論文。Examining whether a government should reduce its debt or accumulate reserves to lowers its vulnerability when facing the risk of a rollover crisis, from Mauricio Barbosa-Alves, @javierbianchi7, and @cesarspa1 https://t.co/zJoawCt47y pic.twitter.com/jZDXPzFaeS
— NBER (@nberpubs) 2024年5月6日
最適政策は、最初に債務を削減し、その後、債務と外貨準備を共に増やすことであることを我々は示した。
即ち、危機を脱する最適経路は非単調である。
以下の図はその動学を描いている。
灰色の領域は「危機の領域」であり、そこでは取り付け騒ぎに直面した政府は債務不履行に陥る。
以下の例では、それより前に危機に直面しないことを前提として、政府は3期で脱出する。
当初のポートフォリオがどうあれ、政府が上図の「星印の位置」に常に最終的に行き着くことが示された。
そのポートフォリオは、「安全圏」内で最も低水準の対外純資産のポジションを持つ。これは、危機圏を脱するために消費を減らす必要性を最小化する。
注目すべきことに、外貨準備を蓄積するために債務を追加発行することがソブリンスプレッドの減少につながり得ることがモデルで示された。
これは、政府が債務の取り付け騒ぎに直面した際に、外貨準備が流動性を提供するためである。
この理論は、中銀が外貨準備のバッファを構築することの重要性を強調している。
ただし、債務水準が高い政府については、外貨準備を増やす前に債務削減の時期を経由した方が良いことをモデルは示している。
原稿のungated版へのリンク。
http://javierbianchi.com/uploads/8/8/5/8/8858198/reservesrollovercrisis.pdf
