サマーズがバイデン政権の1.9兆ドルの景気対策に懸念を表明したことが話題を呼んでいる。サマーズは2/5付けのWaPo論説で自分の考えを説明した後、2/7付けのWaPo論説でその論説に寄せられた5つの疑問への回答を提示した。そのうち最も論議の的となるであろうポイントはインフレに関することかと思われるので、以下にその箇所を紹介してみる。
3. Why so much concern about inflation? It’s below target and has not been a problem for more than a generation. In the new economy, the Phillips curve — the relationship between inflation and unemployment — is very flat, and so increased demand leads to little if any inflation. Moreover, if inflation happens, the Fed can certainly control it by raising interest rates.
Perhaps, and this is why I was careful to speak of inflation risks rather than to confidently predict that inflation will happen. Yes, inflation has not been a major problem for a long time. I am 66 years old and was just starting my career the last time inflation was our principle economic problem. And certainly, there have been bogus warnings about inflation in the interim — most famously, the ones I and others dismissed at the time from conservative economists in the aftermath of the 2008 crash.
But ruling out risk scenarios because they have not been seen for a long time can be dangerous. Economists believed for a long time that the liquidity trap with zero interest rates was a historical curiosity. Yet it has defined the industrialized world for more than a decade.
We have no experience with fiscal stimulus like that under consideration and the impact on inflation expectations. The acceleration of inflation during the Vietnam War that was a precursor to the stagflation of the 1970s involved excessive fiscal stimulus of perhaps 1 percent of GDP annually. While they are still at nonthreatening levels, it is noteworthy that market inflation expectation measures have increased by more in the last 90 days than during any comparable period in this century, except for moments when inflation expectations were in the basement, as in 2008 or the early days of this pandemic.
Can and will the Fed control the situation effectively if inflation starts to rise? History is not encouraging. Every past significant inflation acceleration has been quickly followed by recession. Tamping down inflation will require allowing unemployment to rise, and engineering a soft landing is difficult: Unemployment has never risen by half a percentage point without then rising by almost two points, or more. Perhaps policymakers are better equipped to avert a downturn today than they have been in the past, but this kind of reassurance was confidently provided before the 2008 crash. The flatness of the Phillips curve is a double-edged sword: It implies that if inflation does arise, policymakers will have to accept substantial increases in unemployment before it starts to fall. And given the Fed’s guidance about keeping rates low, the economy’s high degree of leverage, and pressures on the dollar, I worry that containing an inflationary outbreak without triggering a recession may be even more difficult now than in the past.
（拙訳）
- 第3問
- なぜインフレをそこまで懸念するのか？ インフレは目標以下であるし、30年以上問題になったことはなかった。ニューエコノミーでは、フィリップス曲線――インフレと失業の関係――は非常に平坦なので、需要の増大がインフレをもたらすとしてもごく僅かだろう。また、仮にインフレになったとしても、FRBは金利を引き上げてコントロールできる。
そうかもしれない。だから私は、インフレが生じると自信たっぷりに予言するのではなく、インフレリスクについて話すという慎重な態度を取った。確かにインフレは長いこと主要な問題になっていない。私は66歳だが、インフレが最後に我々の主たる経済問題だったのは私がキャリアをスタートさせたばかりの頃だった。そして確かに、それから今までの間にインフレに関する偽の警告があった――最も有名なのは、2008年の経済危機後に保守派経済学者から出され、当時の私や他の人々が退けたものだ。
しかし長年目にしなかったからという理由でリスクシナリオを除外するのは危険なことだ。経済学者は長い間ゼロ金利を伴う流動性の罠は歴史的に珍しいものと考えていた。しかしそれは工業国世界のここ10年以上の特徴となっている。
我々は現在検討されているような財政刺激策とそのインフレ予想への影響について経験が無い。1970年代のスタグフレーションの前触れとなったベトナム戦争中のインフレの加速は、おそらくGDPの1％の過剰な財政刺激を伴っていた。市場のインフレ予想の指標が、脅威とはならない水準に止まっているものの、2008年や今回のパンデミックの初期のようなインフレ予想が最低水準にあった時期を除き、過去90日間に今世紀のいかなる比較可能な期間におけるよりも大きく上昇したことは注目に値する。
インフレが上昇し始めた時、FRBは状況を効果的にコントロールする意思と能力を持っているだろうか？ 歴史を振り返ると楽観的にはなれない。過去の主要なインフレ加速はすべて景気後退がすぐ後に続いた。インフレを鎮静化するには失業率の上昇を許容せねばならず、軟着陸に持っていくのは難しい。失業率が0.5%ポイント上昇した後、2％ポイント近くないしそれ以上上昇しなかったことはなかった。おそらく今日の政策担当者は過去におけるよりも景気後退を防ぐ術を持ち合わせているだろうが、その種の安心感は2008年の危機の前にも自信を持って提供されていた。フィリップス曲線の平坦さは諸刃の剣である*1。インフレが上昇したならば、その低下の前に政策担当者は失業率の大幅な上昇を受容しなければならないであろう。そして、金利を低く止めおくというFRBの指針、経済の高水準のレバレッジ、ドルへの圧力に照らすと、景気後退を引き起こすことなしにインフレ上昇の勃発を封じ込めることは過去よりも今の方が一層難しいのではないか、と私は懸念している。
*1:奇しくも小生もこのサマーズ論説と同じ頃に別の文脈でフィリップス曲線の平坦さが意味するところについて同様の表現を行っていた。
