David Andolfattoが、インフレの決定に関する（ニュー）ケインジアン的な見方と（ニュー）マネタリスト的な見方を対比させている。
まずは、ニューケインジアン的な見方。
In the extreme version of this view (Woodford's cashless economy), Fed liabilities serve only as a unit of account; and the private sector manufactures the "money" it needs. The Fed determines (influences) the nominal interest rate, which influences the aggregate demand (AD) for goods and services. Inflation is determined in part by the pricing decisions of firms. When AD is strong, prices rise more rapidly; and conversely when AD is weak. Inflation is also determined in part by the Fed's policy function (Taylor rule), which stipulates a long-term inflation target (serving as the nominal anchor) together with the promise to alter the interest rate (hence AD) in response to undesirable movements in inflation away from target.
Conspicuously absent from the theory of inflation above is any role played by the money supply. The Fed's balance sheet plays no role in determining inflation according to this view. It follows as a corollary that the size of the Fed's balance sheet poses no economic risk.
（拙訳）
この見解の極端なバージョン（ウッドフォードの現金の存在しない経済）では、FRBの負債は計算単位としての役割しか果たさない。民間部門は、必要とする「貨幣」を自ら創り出す。FRBは名目金利を決定し（ないし影響を与え）、名目金利は財とサービスの総需要に影響を与える。インフレは、企業の価格決定によってある程度決まる。総需要が強ければ価格の上昇速度は増し、総需要が弱ければその逆となる。インフレは、FRBの政策関数（テイラールール）によってもある程度決まる。その政策関数では、（名目値の錨として機能する）長期のインフレ目標を設定すると同時に、インフレが目標から離れていくような望ましくない動きを見せたときには金利を変更する（ひいては総需要を変更する）という約束をも設定する。
上記のインフレ理論から綺麗さっぱり抜け落ちているのは、マネーサプライの果たす役割だ。この見解では、FRBのバランスシートはインフレの決定に当たっていかなる役割も果たさない。そこから、FRBのバランスシートの規模は経済的なリスクを何らもたらさない、という結果も導かれる。
次に、ニューマネタリスト的な見方。
According to this view, there are financial market imperfections (limited commitment, asymmetric information, etc.) that allow Fed and Treasury liabilities to be valued for their liquidity/collateral properties. Inflation, in the long-run at least, is determined by the supply and demand for currency (a special type of Fed liability).
In normal times, currency is dominated in rate of return, so their is a well-defined demand for the stuff. As well, in normal times, reserves are dominated in rate of return, so Fed liabilities are mostly in the form of currency (see first diagram above, prior to 2008). A well-defined demand for currency plus Fed control over the supply of currency means that the Fed can control inflation.
In abnormal times, however, reserves and Treasuries earn (roughly) the same rate of return. In this case, the Fed only controls the total supply of its liabilities--the composition of these liabilities between currency and reserves is determined by banks. Reserves are like a demand deposit liability--convertible into currency on demand. The Fed can influence bank redemption policies by manipulating IOR--if it has this tool available. Note that the Fed has only had this tool available since 2008. (And in light of the political risks outlined above, one could easily imagine Congress taking this tool away.)
If inflation and inflation expectations begin to rise, so should the nominal demand for currency (even if the real demand remains more or less fixed). One might expect a flood of currency into the economy as banks exercise their redemption option on reserves. The flood of currency could potentially validate the higher inflation expectations -- a self-fulfilling prophesy.
（拙訳）
この見解によれば、金融市場には不完全性が存在し（契約の有限性、情報の非対称性、等々）、そのためFRBと財務省の負債はその流動性ないし担保としての特性が価値を持つ。少なくとも長期的には、インフレは（FRBの負債の特別なタイプである）貨幣の需給で決まる。
平常時には、貨幣の利回りは他の負債に劣るため、貨幣への需要は明確に定まる。同様に準備預金も平常時には利回りが他に劣るため、FRBの負債は概ね貨幣という形を取る（上図の2008年以前を見よ）。貨幣への需要が明確に定まること、および、FRBが貨幣供給をコントロールできることは、FRBがインフレをコントロールできることを意味する。
しかし非常時には、準備預金と国債の利回りは（ほぼ）等しくなる。その場合、FRBは自らの負債の供給総量しかコントロールできない。貨幣か準備預金かという負債の内訳は、銀行が決定する。準備預金は当座預金のようなもので、要求すれば貨幣に転換できる。FRBは準備預金への付利――それが政策手段として導入されていれば――を操作することによって銀行の転換方針に影響を及ぼすことができる。FRBが付利という政策手段を手に入れたのは2008年になってから、ということは注意しておくべきである（そして上述の政治的リスクに鑑みると、議会がこの政策手段を奪い去る事態も容易に想像できる）。
インフレおよび期待インフレが上昇し始めると、貨幣への名目需要も（たとえ実質需要がある程度一定に留まったとしても）上昇する。そうなると、銀行が準備預金から貨幣への転換の権利を行使することにより、経済に貨幣が溢れる事態が想定される。貨幣が世の中に溢れると、高いインフレ期待が正当化される可能性が生じ、自己実現的予言が成立する。
その上でAndolfattoは、インフレないし期待インフレが顕在化した時にFRBが直面する可能性のある障害について考察している。
一つは、上記引用部で政治的リスクとして言及されているが、準備預金への付利という政策手段が剥奪される可能性である。即ち、付利を引き上げるとその分財務省への納付金が減少するため、それを政治家が問題視する、という可能性である。
その場合、ニューマネタリスト的な見解に基づいて経済に溢れた貨幣を吸収しようとすれば、残された政策手段は売りオペしかない。しかし、金利上昇によって保有資産の価値が低下すれば、十分に吸収できなくなる恐れがある、というのがAndolfattoの指摘するもう一つの障害である。
後者についてAndolfattoは、具体的に以下のような計算例を示している。
FRBの保有資産の平均的な満期は10年（ツイストオペ等によって歴史的平均よりかなり長期化している）なので、1%ポイントの金利の上昇は平均デュレーション分のパーセンテージの債券の価格低下をもたらすという算式を当てはめれば、例えば5%ポイントの金利上昇は50%の損失をもたらすことになる。その場合、FRBの3兆円の資産は1.5兆に減少し、2兆円の準備預金を吸収するのに0.5兆円足りなくなる。そのため、貨幣流通量は現行の1兆ドルから5割増しになってしまう。
