Nick Roweがそう書いている（原題は「Cash as the real real option -- to do anything」）。以下にかいつまんで紹介する。
Option theory was originally about financial assets called options.
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Then people noticed that this could also be a useful way to think about investment decisions in real assets (bricks and mortar etc.), not just financial assets (bits of paper). And "real option" theory was born.
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One of the neatest concepts in real option theory is the option value of doing nothing.
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Real option theory sounds really neat. But there's something missing, or left out, or just assumed to be there in the background but otherwise ignored. It's cash.
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You can't just do nothing; you must always be doing something, even if it's lying on the sofa staring into space. If you don't invest in real assets, what are you holding instead? What do you compare the returns of real investment to? What's the alternative? What's the opportunity cost?
You can't just do nothing with your income; you have to spend it on something. If all things you could spend it on were irreversible, then you can't talk about the option value of doing nothing, or postponing a decision. You have to decide now. You could insulate your house with R20, or buy a new car, or buy a holiday, but none of those expenditures is fully reversible. You can't return the holiday after you have enjoyed it; you can't re-sell the new car and get anything like what you paid for it.
There is one thing you can spend your income on that is very reversible: cash. In fact, if we spend our income on cash, we don't even think of that as spending it at all. We think of that as not spending it. We think of holding cash as doing nothing. In fact, since we live in a monetary exchange economy, our income comes to us as cash anyway. So it's not like we make a decision to invest in cash today, and then reverse that decision next year. We have the cash already, and can decide to spend it now, or decide later to spend it later. Holding cash keeps our options open. Cash is the real real option -- to do anything.
Talking about the option value of doing nothing only makes sense in a cash economy. If we invest in insulation we cannot reverse that decision next year. If we hold cash, we can reverse that decision next year. Holding cash is to hold the option. Holding insulation is to exercise that option, so you no longer hold the option.
Cash is the most liquid of all assets. We measure the liquidity of all other assets against cash. One measure of liquidity is the cost of a round-trip, from cash, into an asset, then back into cash. What percentage of our cash do we lose by making that round trip? And that definition of liquidity is just another way of measuring whether an investment is reversible or not.
Suppose we live at a time when uncertainty is high, but we expect a lot of that uncertainty to be resolved soon. Just by waiting a short while we should learn a lot. That is when the real option value of doing nothing should be highest. That is when the demand for real investment should be lowest. But, compared to what? Compared to cash of course. Doing nothing means holding cash. That is when the option value of holding cash should be highest.
I think we have been living in such a time, and are slowly coming out of it.
Lots of people, Keynesian fundamentalists especially, will say "Of course! Didn't Maynard say that uncertainty creates liquidity preference?" And they are partly right, but mostly wrong. It's not uncertainty, but uncertainty that you expect to be resolved quickly, that creates liquidity preference. You can't learn anything about the dice by waiting, so you might as well place your bets and roll them now, and learn whether you win or lose. It's not the level of uncertainty that matters for liquidity preference, but the expected rate of change of uncertainty.
Maybe that's why investment is always the last thing to recover after a financial crisis. It doesn't recover as uncertainty gets resolved. It recovers when uncertainty stops getting resolved. That's when there's no point in waiting and seeing any more. Until then, people and firms will want to hold cash.
God forbid they ever announce that reliable crystal balls will be cheaply available -- next year. That would cause an instant collapse of investment, and a recession. Every student would wait till next year before deciding what subject to take. All the professors would be unemployed.
・・・（拙訳）
オプション理論は、元々、オプションと呼ばれる金融資産を対象としたものだった。
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それから人々は、これが金融資産（一片の紙）だけではなく、実物資産（レンガとモルタルなど）への投資決定を考える上でも有益な方法であることに気付いた。こうして「リアルオプション」理論が誕生した。
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リアルオプション理論で最も素晴らしい概念の一つが、何もしないことのオプション価値だ。
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リアルオプション理論は本当に素晴らしいものに思える。しかしそこには何かが欠けている。あるいは省略されている。あるいは単に前提とされているか、さもなくば無視されている。それは現金である。
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ただ単に何もしないことは不可能である。たとえソファに横たわって虚空を眺めている時でも、何かをすることは避けられない。もし実物資産に投資しないのであれば、何を保有しているのか？ 実物資産への投資のリターンを何と比較しているのか？ 代替の選択肢は何か？ 機会費用は何か？
所得に手をつけないことは不可能である。何かに支出することは避けられない。もし支出対象がすべて不可逆のものならば、何もしないことのオプション価値だの決定を先送りすることだのについて云々することに意味は無い。その場合、決定は直ちになされなければならない。家にR20の断熱材を施工するとか、新車を買うとか、もしくは休暇を取るとかをしなければならない。そうした支出はいずれも、完全に元に戻すことはできない。休暇を楽しんだ後でそれを返却することはできない。新車を下取りに出して、それに支払ったのと同等のものを得ることはできない。
所得を支出してしまった後で元に戻せるものが一つだけある。それが現金だ。実際、我々が所得を現金に対して支出する場合、それを支出だとさえ思わない。我々はその行為を、支出をしなかったものと考える。現金を保有することを何もしないことと見做す。実際のところ、我々は貨幣交換経済に生きているのだから、所得はいずれにしろ現金の形で手に入れている。従って、今日現金に投資することを決め、次の年にその決定を逆転させる、というわけではない。我々の手元には既に現金があり、それを今日使ってしまうか、あるいは決定を先送りして支出も先送りする、ということになる。現金を保有することは、オプションを行使しないでおくことになる。現金は、リアル・リアルオプションなのだ。行使対象はすべてだ。何もしないことのオプション価値について云々することに意味があるのは、貨幣経済においてのみである。もし断熱材に投資してしまったら、その決定を翌年元に戻すことはできない。もし現金を保有することにしたら、その決定は翌年元に戻すことができる。現金を保有することはオプションを保有することなのだ。断熱材を保有することはそのオプションを行使することであり、もはやオプションを保有しないことを意味する。
現金はすべての資産の中で最も流動性が高い。他のすべての資産の流動性は、現金を基準に測られる。流動性の一つの尺度は、現金から資産、そしてまた現金、という往復の費用だ。そうした往復の過程で現金の何パーセントが失われるか？ この流動性の定義は、投資が可逆か否かを測定する尺度でもある。
我々が不確実性の高い時代に生きている一方で、その不確実性が間もなく解消すると予想しているものとしよう。少し待てば、多くのことを知ることができる。それが、何もしないことのリアルオプション価値が最も高い時である。それが、実物投資需要が最も低い時である。しかし、その場合の比較対象は何か？ もちろん現金である。何もしないことは現金の保有に等しい。その時が、現金を保有することのオプション価値が最も高い時である。
我々は今までそうした時期にいて、そこから少しずつ抜け出しつつあるのだと思う。
多くの人々、とりわけケインズ原理主義者は、「もちろんさ！ メイナードは不確実性が流動性選好をもたらすと言わなかったっけな？」と言うだろう。彼らは部分的には正しいが、大部分は間違っている。不確実性ではなく、すぐに解消されると予想される不確実性が流動性選好をもたらすのだ。待てど暮らせど、サイコロの出る目についての知識は増えない。従って、さっさと賭けてサイコロを振った方が良いだろう。そうすれば自分が勝ったか負けたかについての知識が得られる。流動性選好にとって重要なのは、不確実性の程度ではなく、不確実性の期待変化率なのだ。
そのことが、金融危機の後に投資の回復が常に最後になる理由だろう。投資は、不確実性が解消するに連れて回復するわけではない。投資は、不確実性が解消することをやめたら回復するのだ。その時には、待機して様子見することのメリットは無くなる。それまでは、人々と企業は現金を保有したがる。
神は、信頼できる水晶玉が翌年安価に利用できるようになる、という状況を禁じ給うた。そうした状況下では、投資は直ちに崩壊し、不況が訪れるだろう。学生は専攻を決めるのを翌年まで待つに違いない。そうなれば教授は皆失業だ。
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