というNBER論文が先月上がっている（著者の1人のHPでungated版にリンクしている）。原題は「After the Panic: Are Financial Crises Demand or Supply Shocks? Evidence from International Trade」で、著者はFelipe Benguria（ケンタッキー大）、Alan M. Taylor（UCデービス）。
以下はその要旨。
Are financial crises a negative shock to demand or a negative shock to supply? This is a fundamental question for both macroeconomics researchers and those involved in real-time policymaking, and in both cases the question has become much more urgent in the aftermath of the recent financial crisis. Arguments for monetary and fiscal stimulus usually interpret such events as demand-side shortfalls. Conversely, arguments for tax cuts and structural reform often proceed from supply-side frictions. Resolving the question requires models capable of admitting both mechanisms, and empirical tests that can tell them apart. We develop a simple small open economy model, where a country is subject to deleveraging shocks that impose binding credit constraints on households and/or firms. These financial crisis events leave distinct statistical signatures in the empirical time series record, and they divide sharply between each type of shock. Household deleveraging shocks are mainly demand shocks, contract imports, leave exports largely unchanged, and depreciate the real exchange rate. Firm deleveraging shocks are mainly supply shocks, contract exports, leave imports largely unchanged, and appreciate the real exchange rate. To test these predictions, we compile the largest possible crossed dataset of 200+ years of trade flow data and event dates for almost 200 financial crises in a wide sample of countries. Empirical analysis reveals a clear picture: after a financial crisis event we find the dominant pattern to be that imports contract, exports hold steady or even rise, and the real exchange rate depreciates. History shows that, on average, financial crises are very clearly a negative shock to demand.
（拙訳）
金融危機は需要への負のショックなのだろうか、それとも供給への負のショックなのだろうか？ これはマクロ経済学の研究者とリアルタイムの政策策定に関わる者の双方にとって根本的な問いであり、両者にとってこの問いは近年の金融危機の後に一層緊急性を増している。金融や財政の刺激策を支持する議論は、通常、そうした出来事を需要不足として解釈する。逆に、減税や構造改革を支持する議論は、供給摩擦から話が始まることが多い。この問題を解決するには、両方のメカニズムを許容するモデルと、両者を識別可能な実証的検証が要求される。我々は、家計や企業に信用の束縛制約が課されるようなデレバレッジのショックに国が曝され得る単純な開放経済モデルを開発した。こうした金融危機の事象は、実証的な時系列記録に明確な統計的痕跡を残し、それぞれの種類のショックをはっきりと区別する。家計のデレバレッジのショックは主として需要ショックであり、輸入を縮小させ、輸出は概ね変化させず、実質為替相場を減価させる。企業のデレバレッジのショックは主として供給ショックであり、輸出を縮小させ、輸入は概ね変化させず、実質為替相場を増価させる。こうした予測を検証するため、我々は、幅広い国サンプルについて、200年以上に及ぶ貿易フローのデータと、200件近い金融危機の発生日付からなる、可能な限り大規模なクロス集計データを集積した。実証分析は明確な図を描き出した。金融危機事象の後の主要なパターンは、輸入が縮小し、輸出が横ばいもしくは増加さえし、実質為替相場は減価する、ということを我々は見い出した。歴史が示すところによれば、平均的には、金融危機は非常に明確な需要への負のショックなのである。
