昨日のエントリでリンクしたRobert Littermanによるファーマインタビューから、ファーマが市場の効率性と株価の予測可能性について語った部分を引用しておく*1。
Market efficiency says that prices reflect all available information and thus provide accurate signals for allocating resources to their most productive uses. This is the fundamental principle of capitalism. To test market efficiency, however, we need a model that describes what the market is trying to do in setting prices. More specifically, we need to specify the equilibrium relation between risk and expected return that drives prices. The reverse is also true: Almost all asset pricing models assume that markets are efficient. So, while some researchers talk about testing asset pricing models and others talk about testing market efficiency, both involve jointly testing a proposition about equilibrium risk pricing and market efficiency. The two concepts can never be separated.
（拙訳）
市場の効率性は、価格がすべての利用可能な情報を反映し、従って資源が最も有効に活用されるべく割り振られるための正確な信号を提供する、ということを意味する。これは資本主義の根本原理である。しかし、市場の効率性を検証するためには、価格を決めるに当たって市場が何をしようとするのかを描写するモデルが必要となる。もっと具体的に言えば、価格を動かす要因となるリスクと期待リターンとの均衡関係を特定する必要がある。その逆もまた真である。ほとんどすべての資産価格モデルは市場が効率的であることを前提にしている。従って、ある研究者が資産価格モデルの検証について語り、別の研究者が市場の効率性の検証について語っていたとしても、どちらも、均衡におけるリスクの価格付けと市場の効率性に関する命題を同時に検証することになる。その二つの概念は決して切り離すことができない。
As the market efficiency ideas took shape, it dawned on me that the reason the trading rules I’d developed earlier didn’t work out of sample was because price changes were random, which at that point was what people thought an efficient market meant. We know now it doesn’t. Market efficiency means that deviations from equilibrium expected returns are unpredictable based on currently available information. But equilibrium expected returns can vary through time in a predictable way, which means price changes need not be entirely random.
（拙訳）
市場の効率性の概念がはっきりしてくるに連れ、以前に私が開発した取引ルールがサンプル外では機能しなかった理由は、価格変化がランダムだから、ということに気付いた。当時の人々は、そうした価格変化のランダム性が効率的市場の意味するところだと考えていた。今の我々はそうではないことを知っている。市場の効率性が意味するのは、現時点で利用可能な情報では均衡期待リターンからの逸脱は予測できない、ということである。しかし、均衡期待リターンは時間を追って予測可能な形で変化し得る。その場合、価格変化が完全にランダムになるとは限らない。
