というNBER論文が上がっている（ungated版、スライド資料）。原題は「The Dollar versus the Euro as International Reserve Currencies」で、著者はMenzie D. Chinn（ウィスコンシン大学マディソン校）、Jeffrey A. Frankel（ハーバード大）、Hiro Ito［伊藤宏之氏］（ポートランド州立大）。
以下はその要旨。
We begin by examining determinants of aggregate foreign exchange reserve holdings by central banks (size of issuing country’s economy and financial markets, ability of the currency to hold value, and inertia). But understanding the determination of reserve holdings probably requires going beyond the aggregate numbers, instead observing individual central bank behavior, including characteristics of the holding country (bilateral trade with the issuing country, bilateral currency peg, and proxies for bilateral exposure to sanctions), in addition to the characteristics of the reserve currency issuer. On a currency-by-currency basis, US dollar holdings are somewhat well explained by several issuer characteristics; but the other currencies are less successfully explained. It may be that the results from currency-by-currency estimation are impaired by insufficient sample size. This consideration offers a motivation for pooling the data across the major currencies and imposing the constraints that reserve holdings are determined in the same way for each currency. In this setting, most economic determinants enter with significance: economic size as measured by GDP, size of financial markets as measured by foreign exchange turnover, bilateral currency peg, and bilateral trade share. However, geopolitical variables (bilateral alliance, bilateral sanctions) usually do not enter with significance.
（拙訳）
我々はまず、中銀が保有する準備通貨総額の決定要因を調べた（準備通貨を発行する国の経済と金融市場の規模、通貨が価値を維持する能力*1、および慣性*2）。しかし準備通貨保有の決定要因を理解するためには、おそらく総額ベースの数字を超えた分析が必要で、保有国の特性（準備通貨発行国との2国間貿易、2国間の通貨ペッグ、制裁の相互への影響の代理変数）や準備通貨発行国の特性など、個々の中銀の行動を観察する必要がある。個々の通貨ベースでは、米ドルの保有は発行国の幾つかの特性で幾分上手く説明できるが、他の通貨はそれほど上手く説明できない。個々の通貨ベースの推計結果は、不十分なサンプルサイズで損なわれている可能性がある。そのことを考慮すると、主要な通貨でデータをプールし、各通貨について準備保有は同様に決まるという制約を課すのが良いように思われる。そうした枠組みでは、GDPで計測した経済規模、為替出来高で計測した金融市場の規模、2国間の通貨ペッグ、および2国間の貿易シェアといった大半の経済的決定要因は有意となる。しかし、地政学的変数（相互同盟、相互制裁）は通常、有意とならない。
*1:導入部では「self-discipline to resist abusing exorbitant privilege by excessive fiscal and monetary expansion」が必要、と説明している。
*2:導入部では「...the theory of international currencies was based on network externalities: everyone uses the dollar because everybody else uses the dollar. This implied a lot of inertia supporting the incumbent number one currency」と説明している。
