金融政策サプライズの再評価と高頻度による識別

というNBER論文が上がっているungated版)。原題は「A Reassessment of Monetary Policy Surprises and High-Frequency Identification」で、著者はMichael D. Bauer(ハンブルグ大)、Eric T. Swanson(UCアーバイン)。
以下はその要旨。

High-frequency changes in interest rates around FOMC announcements are an important tool for identifying the effects of monetary policy on asset prices and the macroeconomy. However, some recent studies have questioned both the exogeneity and the relevance of these monetary policy surprises as instruments, especially for estimating the macroeconomic effects of monetary policy shocks. For example, monetary policy surprises are correlated with macroeconomic and financial data that is publicly available prior to the FOMC announcement. We address these concerns in two ways: First, we expand the set of monetary policy announcements to include speeches by the Fed Chair, which doubles the number and importance of announcements; Second, we explain the predictability of the monetary policy surprises in terms of the “Fed response to news” channel of Bauer and Swanson (2021) and account for it by orthogonalizing the surprises with respect to macroeconomic and financial data that pre-date the announcement. Our subsequent reassessment of the effects of monetary policy yields two key results: First, estimates of the high-frequency effects on asset prices are largely unchanged; Second, estimates of the effects on the macroeconomy are substantially larger and more significant than what previous studies using high-frequency data have typically found.
(拙訳)
FOMCの声明公表の前後における金利の高頻度の変化は、金融政策の資産価格とマクロ経済への影響を識別する重要なツールである。しかし、最近の幾つかの研究は、操作変数としてのそうした金融政策サプライズの外生性と関連性の両方を疑問視している。例えば、金融政策サプライズは、FOMC声明の前に一般に利用可能だったマクロ経済ならびに金融データと相関している。我々はこの懸念に2つの方法で対処した。第一に、金融政策の声明の集合を拡大してFRB議長講演を含めるようにし、声明の数と重要性を倍増させた。第二に、金融政策サプライズの予測性をバウアー=スワンソン(2021)の「ニュースへのFRBの反応」経路という観点から説明し、サプライズを声明前のマクロ経済ならびに金融データと直交化させることでその説明を行った。それによる我々の金融政策の影響の再評価は、2つの主要な結果をもたらした。第一に、資産価格への高頻度の影響の推定値は、概ね変わらなかった。第二に、マクロ経済への影響の推定値は、高頻度データを用いた従来の研究が平均的に見い出した影響に比べて、顕著に大きく、有意性が高かった。