というNBER論文が上がっている。原題は「How Persistent Low Expected Returns Alter Optimal Life Cycle Saving, Investment, and Retirement Behavior」で、著者はVanya Horneff（ゲーテ大学フランクフルト）、Raimond Maurer（同）、Olivia S. Mitchell（ペンシルベニア大）。
以下はungated版のNon-Technical Summary。
This paper explores how a capital market environment of persistent low returns influences saving, investing, and retirement decisions and behaviors, as compared to what in the past had been thought of as more “normal” financial conditions. Our calibrated lifecycle dynamic model with realistic tax, minimum distribution, as well as uncertain income, stock returns, and mortality and Social Security benefit rules produces results that agree with observed work, and claiming age behavior of U.S. households.
During the work life, the individual we consider has the opportunity to use current cash on hand for consumption and investments. Some portion of the worker’s pre-tax salary (up to a limit of $18K) can be invested into a tax-qualified 401(k)-retirement plan of the EET type. That is, contributions into the account and investment earnings on account assets are tax-exempt, while withdrawals are taxed. In addition, a worker can invest outside his retirement plan in risky stocks and riskless bonds. The individual pays taxes (labor income tax, Medicare, City and State Tax, Social Security tax). Our model allows for flexible work effort and retirement ages. The worker can retire and claim Social Security benefits between age 62 and 70.
The parameter of our model are matched, so that the model generates a large peak at the earliest claiming age at 62, as we can see in the data. Also in line with the empirical evidence, our baseline results show a smaller second peak at the (system-defined) Full Retirement Age of 66.
Key Findings:
The results of alternative interest rate regimes are also quite informative.
• First, One sensible result is that people are predicted to save less during periods of low returns.
• Second, people tend to finance consumption relatively early in retirement by drawing down their 401(k) assets sooner.
• Third, low rates also change in which locations people save. During low-return periods, workers save less in tax-qualified accounts and more outside tax-qualified plans, until retirement. The reason is that the tax advantages of saving in 401(k) plans are relatively less attractive, inasmuch as the gain from saving in pretax plans is lower, and because the return on assets in the retirement account are lower in a low return environment.
• And fourth, we find that low interest rates drive workers to claim Social Security benefits later, so they can take advantage of the relatively high payoff to deferring retirement under current rules. In this way we confirm that Social Security claiming rules have a powerful effect on how households are able to adjust to financial market fluctuations.
（拙訳）
本稿は、持続的な低リターンという資本市場の環境が、それよりは「正常な」金融状況とかつて思われていたものに比べて、貯蓄、投資、および退職の決定と行動にどのように影響するかを調べた。我々がカリブレートした、現実的な税や最低引き出し額*1、ならびに不確実な所得、株式のリターン、死亡率、社会保障給付規則を備えたライフサイクル動学モデルは、米国の家計で観測された労働や年金申請の行動と一致する結果を生み出した。
働いている間は、我々の研究対象の個人は手元の現金を消費と投資に回すことができる。労働者の税引き前給与の一部（18000ドルが上限）は、EET型の税制適格401K退職プランに投資することができる。即ち、口座への積み立てと口座の資産の投資収益は非課税で、引き出しは課税される*2。労働者は、退職プランのほかにリスクのある株式とリスクの無い債券に投資することができる。また、各人は税金を支払う（労働所得税、メディケア、市と州の税、社会保障税）。我々のモデルは柔軟な働き方と退職年齢を認めている。労働者は62歳と70歳の間に退職して社会保障給付を申請することができる。
我々のモデルのパラメータは適合されているため、データに見られる通り、最も早い申請年齢である62歳で大きなピークが生じる。やはり実証結果と整合的に、ベースラインの結果では（体系で定められた*3）満額支給年齢の66歳でより小さな第二のピークが生じる。
主要な発見：
異なる金利レジームにおける結果もまた極めて有用な情報をもたらす。
- 第一に、一つの常識的な結果として、低リターンの時期には人々は貯蓄を減らすと予測される。
- 第二に、401Kの資産をより早く引き出すことによって退職後の比較的早い時期に消費を賄う傾向が生じる。
- 第三に、低リターンは貯蓄する場所も変える。低リターン期には、労働者は退職までの税制適格口座への貯蓄を減らし、税制適格プラン以外の貯蓄を増やす。その理由は、税引き前プランへの貯蓄からの利得が低くなること、低金利環境では退職口座の資産のリターンの方が低くなることによって、401Kの貯蓄の税制面での利点が相対的に薄れるためである。
- 第四に、低金利は労働者の社会保障申請を遅らせることを我々は見い出した。このことから我々は、社会保障の申請ルールは、家計が資本市場の変動に適応する能力に大きな影響を与えることを確認した。
