M&Aは経済にとってプラスかマイナスか?

2ヶ月前に紹介した論文の著者の一人であるBruce Blonigenが、ProMarket*1のインタビューに答えている(H/T Economist's View、ちなみにBlonigenはMark Thomaのオレゴン大の同僚)。
そのインタビューでBlonigenは研究の概要について以下のように説明している。

Q: Can you explain the tools you used in your data analysis for this study, and how these newly-developed techniques differ from previous studies?
In the past it has been hard for researchers looking at available data to understand why a firm’s profitability goes up after some event, like a merger. It may be the case that their profitability went up because they were able to lower costs. This is called a “productivity” effect. But another way in which profitability could go up after the event is through an increase in prices, and potentially the ability of the firm to increase the price above their costs more than in the past. This is what is called the markup and stems from what we call the firm’s market power.
It’s difficult to get all the detailed data on prices and costs that you need to analyze the real reason a firm is more profitable: profitability or market power. But newly available ideas and statistical approaches now allow us to decompose profitability changes in productivity or market power effects with more-available data on firms’ revenues and input usage.
(拙訳)

インタビュアー
この研究のデータ分析に用いたツールについて、および、それらの新たに開発された技法が従来の研究とどのように違うかを説明していただけますか?
Blonigen
以前は、利用可能なデータを見て、合併のようなイベントの後になぜ企業の利益率が上昇するかを理解するのは研究者にとって難しいことでした。利益率の上昇は費用を下げることができたためかもしれません。これは「生産性」効果と呼ばれます。しかしイベント後の利益率の上昇は、価格引き上げのためということも考えられます。費用に上乗せして設定する価格を引き上げる力が、以前よりも増したかもしれない、というわけです。これはマークアップと呼ばれるもので、企業の市場支配力と呼ばれるものから生まれます。企業の利益率が高まった本当の理由が生産性*2なのか市場支配力なのかを分析するために必要とされる、価格と費用に関するすべての詳細なデータを得るのは難しいことです。しかし新たに利用可能になったアイディアと統計的手法により、企業の収入と投入の使用に関するより入手し易いデータで、利益率の変化を生産性と市場支配力の各効果に分解することができるようになったのです。


研究と市場集中度との関連については以下のように説明している。

Q: In this paper, you focused on manufacturing industries, which face more competition from imports and international trade. How do you measure concentration in manufacturing industries, and the market share of the imports?
The way in which we’re measuring market power in the paper is not coming from us measuring market concentration, so we weren’t trying to measure market concentration, per se. We’re inferring their ability to markup their prices based on how their output was changing relative to their input usage –we’re not using any information on market concentration to get our estimates. So we don’t know the source of the markups from what we’ve done and it’s not a study about market concentration.
It’s really a two-stage estimation. First, we get estimates of productivity and markups by looking at the relationship between inputs and outputs in the plant (our data are at the plant level, not firm level) through the new techniques developed by Jan de Loecker and coauthors. And in the second stage we examine whether these estimates of productivity and markups change significantly when the plant is involved in a merger or acquisition. We estimate these merger effects after controlling for a lot of different things, including industry characteristics and even plant-level effects.
Q: But do you control for the level of concentration in the industry?
We do control for industry concentration in the second stage, and so we are measuring whether these particular plants were able to increase their markup after a merger acquisition, controlling for what was generally going on in the industry because of market concentration changes. We’re also controlling in that sense for changes in imports or import competition, because we are controlling for what’s happening to the industry in general.
(拙訳)

インタビュアー
論文では製造業に焦点を当てられました。製造業は輸入との競争や海外貿易での競争がよりシビアなわけですが、製造業の集中度、および輸入の市場シェアはどのように測定されましたか?
Blonigen
論文で市場支配力を測ったのは市場集中度の測定を通じてではありませんでしたので、市場集中度自体を測定しようとはしていません。投入の使用に比べて生産がどのように変わったかに基づき、価格をマークアップする力を推計したのです。推計の際に市場集中度に関する情報は一切使っていません。ということで、我々の研究結果からはマークアップの源泉は分かりませんし、市場集中度に関する研究でもないのです。
実際には、二段階で推計しています。第一段階では、 Jan de Loeckerと共著者たちが開発した新技法を用い、工場における投入と生産の関係を見て、生産性とマークアップを推計します(我々のデータは企業レベルではなく工場レベルです)。第二段階では、工場が合併もしくは買収を経た場合に、そうした生産性とマークアップの推計値が有意に変化するか、を調べます。その合併効果の推計の際には、業界の特性や工場レベルの効果も含め、他の様々な要因をコントロールしています。
インタビュアー
業界の市場集中度はコントロールしているのでしょうか?
Blonigen
第二段階では業界の市場集中度はコントロールしています。従って、市場集中度の変化によって業界全般に起きていることをコントロールしつつ、ある工場がM&A後にマークアップを引き上げることができたかどうかを測定しているわけです。その意味では、業界全般に起きていることをコントロールしていますので、輸入ないし輸入競合度の変化もコントロールしていることになります。


また、サービス業については以下のような見解を示している。

Q: Would you expect to see more pronounced results had you researched service industries, which tend to face less competitive pressures from trade?
Actually, there are a lot of service industries that do have competitive pressures from trade. ...
The service sector is incredibly diverse. ....
Our study only looks at the manufacturing sector, but that’s a very broad and diverse set of industries and firms and sectors as well, from timber companies to high-end electronics to toys to printing services. As social scientists, we want to be careful about extrapolating to things that we haven’t necessarily looked at, but if we’re finding these kinds of general effects across that really wide and diverse set of sectors in manufacturing, it wouldn’t be surprising to us that you would find similar things in the service sectors in the U.S. as well.
(拙訳)

インタビュアー
サービス業について分析したら、もっと顕著な結果が出るとお考えですか? サービス業は貿易からの競争圧力がより低いわけですが。
Blonigen
実際のところ、貿易からの競争圧力を受けるサービス産業は数多くあります。・・・
サービス産業は驚くほど多様なのです。・・・
我々の研究は製造業しか見ていませんが、しかしそれでも非常に広範で多様な業界と企業と部門を含んでいます。製材、高性能の電子工学、玩具、印刷サービスなどに亘っているのです。社会学者としては調査が必ずしも及んでいないことを類推するのには慎重であらねばなりませんが、製造業の極めて広範囲かつ多種多様な部門を通じた一般的な効果を我々は見い出したのだとすれば、米国のサービス産業についても同様のことを見い出したとしても驚くには値しませんね。


さらに、個々の合併については評価できないこと、および、水平合併でしかマークアップが見られないことを説明したほか、マークアップが品質向上を伴っている可能性を指摘している。

..We have had some media interviews where people want to know whether this study can tell us whether a particular merger will be beneficial or harmful. That’s not possible. Our study is estimating an average effect of all mergers in manufacturing over the 1997 to 2007 period, so you can’t use it to suggest that any single particular merger is not going to be harmful or beneficial.
I will note as well, that our estimated effect on market power is really being driven by horizontal mergers in our sample–mergers of firms in the same industry. So for non-horizontal mergers–mergers that are not in the same industry or industries that don’t seem to have relationships to each other–we’re not finding those effects. So that also tells us that there is a more nuanced story there, potentially. The other part we don’t control for, and certainly I think should be for future study, is markups could go up after a merger in a way that would be very beneficial for consumers as well. If there’s quality upgrading of products, or new products that come out of the merger that consumers value much more so than previous products, the increased markup would not necessarily be lost consumer surplus.
Q: But why should we assume that firms that have more market power will also offer more quality products? The opposite can also be a possibility.
Yes, it is. And so that’s why there needs to be more study of the issue. We’ve had to be careful with how many different, smaller dimensions we look at in our data due to the confidential nature of the data. But one possible dimension we could look at in the future would be industries where there are lots of new products being created. If these industries are a main driver of higher markups in our study, this might suggest it is due to this “new-product” effect and not increased market power. So we may examine that in the future, but haven’t done that yet.
(拙訳)

Blonigen
・・・マスコミのインタビューを受けた際に、この研究によってある合併がプラスかマイナスかが分かるのか、と訊かれました。それは無理です。我々の研究は1997年から2007年までの期間におけるすべての製造業の合併の平均的な効果を推計したものです。従って、ある特定の合併がプラスになるかマイナスになるかを示すのには使えません。
また、市場支配力の効果に関する我々の推計結果が、実は水平合併、即ち同業他社の合併のサンプルによってもたらされている、ということも言っておきたいと思います。非水平合併、即ち同業でない、ないし関連があるとは思われない業界の合併については、そうした効果を我々は見い出していません。ということで、話はもっと微妙なものとなる可能性があります。それ以外に我々がコントロールしていないもので、今後の研究で絶対やらなくては、と私が思っているのは、合併後のマークアップの引き上げが消費者にとって非常に利益になる形で実施される可能性がある、という点です。製品の質が向上したり、合併の結果として消費者が従来品よりも高く評価する新製品が出てきたならば、マークアップ引き上げが消費者余剰の減少になるとは限りません。
インタビュアー
しかし市場支配力の増した企業が提供製品の品質も高めると仮定する根拠は何ですか? その逆も有り得るのではないでしょうか。
Blonigen
おっしゃる通りです。だからこそ、この問題についてもっと研究する必要があるのです。本来的に機密性の高いデータですので、データについてどの程度の多様かつ細かい分類をして良いか、については慎重である必要があります。しかし今後追究する一つの方向性として考えられるのは、新製品が数多く生み出される産業についての研究です。もし我々の研究におけるマークアップ引き上げが、主にそれらの産業によってもたらされているのであれば、市場支配力の増大ではなくこの「新製品」効果が原因である、ということが言えるかもしれません。ということで、まだ取り掛かっていませんが、それを今後の研究課題にしようかと考えています。

*1:ジンガレスらが編集委員を務めるシカゴ大ブース大学院ブログ。cf. 以前同ブログから紹介した記事。

*2:原文ではprofitabilityとなっているがproductivityの誤りと見做した。